3 ספטמבר 2018
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

מחזור העסקים בארה"ב "מזדקן"

אלכס זבז'ינסקי
3 ספטמבר 2018
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים

  • האינדיקאטורים המתפרסמים במשק הישראלי ממשיכים להצביע על חולשה בצריכה גם בתחילת הרבעון השלישי.

  • האבטלה במשק צפויה להמשיך ולעלות בהתאם לגידול בתביעות דמי אבטלה.

  • למרות הנימה המעט "הנצית" של הודעת בנק ישראל, אנו לא צופים שהריבית תעלה בקרוב. ראשית, אנו מעריכים שהצמיחה הנמוכה תימשך. שנית, השקל שוב הגיע לשיא מול סל המטבעות. שלישית, לנגידה נותרה רק פגישה אחת שספק רב שהריבית בה תעלה.

  • תגובת המניות של חברות הרכב בארה"ב להסכם הסחר בין ארה"ב למקסיקו משקפת עד כמה הוא בעייתי. עלה הסיכון בחזיתות האחרות של מלחמת הסחר.

  • להערכתנו, לאחר הטלת המכסים החדשים בין ארה"ב לסין, הפעילות הכלכלית עלולה להתמתן משמעותית ומדד המחירים בארה"ב עשוי לעלות בצורה חריגה. אולם, ה-FED לא צפוי להגיב על עלייה באינפלציה בגלל התעריפים.

  • האינפלציה באירופה לא מתרוממת, מה שצפוי להקשות על ה-ECB להעלות את הריבית.

  • מלבד סיכוי מלחמת הסחר, הסכנות הנשקפות למנועי הצמיחה בארה"ב משמעותיות וצפויות לגרום להתמתנות בפעילות.

  • הסימנים השונים בכלכלה האמריקאית ובשווקים מעידים שארה"ב נמצאת בשלב מאוחר של מחזור העסקים. מצב זה מגביר סיכון לשוק המניות.


מאקרו ישראל.

החולשה בצריכה נמשכה גם ביולי

נתוני הפדיון ברשתות השיווק בישראל המשיכו להיות חלשים גם בחודש יולי. לפי נתוני המגמה, בחודשים מאי-יולי ירד הפדיון בשיעור שנתי של 1.9%, זאת לאחר יציבות בשלושת החודשים הקודמים. ברשתות המזון הירידה הייתה אף חזקה יותר. גם ברכישות בכרטיסי אשראי נרשמה מגמה דומה.


גם התנאים הכלכליים וגם הלו"ז יקשו על בנק ישראל להעלות את הריבית
בהחלטת הריבית בחודש יולי בנק ישראל הפתיע עם אמירה "יונית" מדי ביחס לציפיות השוק. הפעם הוא מפתיע מעט את הציפיות בשוק מהצד ההפוך. על כך אפשר ללמוד משלוש הערות בהודעה:

  • בנק ישראל כתב שהאינפלציה מתחילה להתבסס בתוך יעד יציבות המחירים.

  • בנק ישראל חשב שקצב הצמיחה הנמוך ברבעון השני הייתה אפיזודה חולפת.

  • לפי בנק ישראל, מגמת הירידה במחירי הדירות נבלמה.
    האם זה אומר שהריבית עומדת לעלות בקרוב?


להערכתנו, התשובה שלילית בגלל מספר סיבות:

  • האינדיקאטורים הכלכליים במשק צפויים להמשיך ולהיות חלשים.

  • התגובה החדה של השקל להודעת בנק ישראל שהתחזק מול סל המטבעות לרמה הגבוהה היסטורית. 

  • לנגידה פשוט אין מספיק זמן. הישיבה הבאה והאחרונה שלה תתקיים ב-8/10 וכדי לעלות ריבית בצורה שקופה הדרגתית ובלי זעזוע מיותר היא צריכה עוד שתי ישיבות לפחות. השרביט יעבור לנגיד הבא שעל דעותיו אנחנו לא יודעים בינתיים כלום.


שיעור האבטלה צפוי להמשיך ולעלות בהתאם לגידול במספר תובעי דמי אבטלה
שיעור האבטלה נמצא במגמת עלייה בחודשים האחרונים. בגילאי 15-64 ובקבוצת גילאי עבודה בין 25-64 שיעור האבטלה הממוצע בשלושת החודשים האחרונים עלה בכ-0.3% לעומת הממוצע ברבעון הראשון (מנוכה עונתיות).

העלייה באבטלה תואמת את העלייה בתובעי דמי אבטלה שהחלה לפני כשנה בהתאם לקשר ביניהם. לפי מגמה זו, שיעור האבטלה צפוי להמשיך ולעלות בשנה הקרובה.


מאקרו עולם.

ההסכם עם מקסיקו בעייתי. החרפה בחזיתות האחרות של מלחמת הסחר 
בחזית מלחמת הסחר ראינו מספר התפתחויות, בעיקר שליליות. אפילו ההסכם אליו הגיעו ארה"ב ומקסיקו נראה לא כל כך חיובי לכלכלה האמריקאית והמקסיקנית.

פרטי ההסכם שנחשפו מתייחסים בעיקר לתעשיית הרכב. לפי ניתוח המומחים, ההסכם עלול לייקר רכבים לצרכנים האמריקאים ולהקשות על התחרות של יצרני הרכב האמריקאים בשוקי חו"ל.

ההודעה על ההסכם, שתחילה גרמה לשמחה ולעלייה במניות של חברות הרכב האמריקאיות, מהר מאוד התחלפה בהתפקחות לאחר שנודעו הפרטים ולמחיקת העליות במניות אלה עד סוף השבוע.

מדיניות הסחר של הממשל האמריקאי גרמה בינתיים לביצועים הכי נחותים של מניות סקטור יצרני הרכב האמריקאים ביחס ל-S&P500 בהשוואה לביצועיים היחסיים של יצרני הרכבים באירופה, יפן וקוריאה.

החדשות האחרות בחזית מלחמת הסחר היו שליליות:

  • בעוד כשבוע ארה"ב תוכל להטיל מכסים על היבוא הסיני בסך 200 מיליארד דולר. לפי הדיווחים הלא רשמיים, הנשיא מתכוון לעשות את זה בקרוב.

  • טראמפ חזר לשפת האיומים כלפי גוש האירו.

  • טראמפ איים שארה"ב תפרוש מארגון הסחר העולמי (WTO).


ברבעון הרביעי עלולה להיות האטה משמעותית בצמיחה
אנחנו חושבים שהרבה מהנתונים הכלכליים שמתפרסמים בתקופה האחרונה בארה"ב, סין ואולי גם במדינות האחרות הם קצת "faked". לא במובן שהם מפוברקים, אלא פשוט מוטים לחיוב בגלל סיבות טכניות. בגלל חבילת תעריפים הדדיים וגדולים בין ארה"ב לסין החברות והפרטיים מנסים להקדים סגירת עסקאות לפני הטלת הסנקציות. לאחר שהתעריפים יכנסו לתוקף, הצמיחה הכלכלית בארה"ב ובסין ואולי אף במדינות האחרות עלולה להיפגע בצורה משמעותית ברבעון הרביעי.


התעריפים מהווים איום על יציבות האינפלציה בארה"ב
מדד האינפלציה המועדף ע"י הבנק המרכזי האמריקאי, PCE Core YoY, עלה לקצב שנתי של 2%, שהוא היעד של ה-FED. אולם, אנו לא חושבים שזה יוביל לשינוי במדיניות ה-FED.

איום על יעד האינפלציה נשקף מהתעריפים החדשים על היבוא הסיני. מוצרי הצריכה הכלולים ברשימה מהווים כ-6% ממדד המחירים ויושפע ישירות. בנוסף  יש גם השפעות עקיפות של התעריפים על מוצרי ביניים בתהליך הייצור.

ההשפעה הכוללת על מדד המחירים עשויה להגיע עד לכ-2% (הצגנו את החישובים באחת הסקירות הקודמות). יחד עם זאת, אם התעריפים יגרמו לעלייה חד פעמית במחירים ולהאטה בצריכה ה-FED לא צפוי להאיץ את עליית הריבית.


האינפלציה באירופה ממשיכה להסתובב ברמה נמוכה של כ-1%, לאחר שהפרסום בשבוע שעבר הפתיע כלפי מטה. אם רמת האינפלציה תישאר ברמות נמוכות אלה, ה-ECB יתקשה להעלות את הריבית.


שווקים.

היום נקדיש פרק השווקים למיקומה של הכלכלה האמריקאית במחזור העסקים.

סימני סוף מחזור העסקים בארה"ב ניכרים וזה מעלה סיכון לשוק המניות
שוקי המניות בארה"ב ממשיכים לעלות ואף להאיץ תוך התעלמות מהתגברות הסימנים האופייניים לסוף מחזור העסקים ומסיכונים ספציפיים של התקופה הנוכחית.

הסימנים המאפיינים את השלב המאוחר במחזור העסקים לא חסרים בכלכלה האמריקאית:

  • האינפלציה בעלייה.

  • האבטלה קרובה לרמות הנמוכות היסטורית.

  • ריבית ה-FED עולה כבר זמן רב (משך התקופה מאז שהריבית התחילה לעלות במחזור הנוכחי כמעט הארוך ביותר בחמישים השנים האחרונות).

  • עקום התשואות משתטח.

  • רווחי החברות בשיא היסטורי.

התשואה השנתית של שוק המניות האמריקאי הפכה מחיובית לשלילית, כאשר שיעור האבטלה היה בשפל וריבית ה-FED הייתה בשיא או קרובה אליו. לפי כל הסימנים, אנחנו לא רחוקים משם כעת. התייקרות עלויות מימון, עלייה בהוצאות השכר ובמחירי חומרי הגלם צפויה לגרום לצמצום שולי הרווח של החברות שנמצאים כעת בשיא. התעריפים על היבוא עלולים לזרז זאת.


מנועי הצמיחה בכלכלה האמריקאית עובדים על "מלא דלק" מוגבל
הצמיחה ורווחי החברות בארה"ב ניזונים בחלקם מגורמים זמניים או כאלה שפועלים תחת סיכון:

  • דחיפה של התמריצים הפיסקאליים (הרפורמה במס והגדלת הוצאות הממשלה ) שמאיצים את רווחיות החברות, מזרזים גם עלייה בהוצאותיהן, מה שבסופו של דבר יגרום לירידה ברווחיות.

  • השפעת התמריצים הפיסקאליים תהיה זמנית אם לא תיתן דחיפה להגדלת ההשקעות. בינתיים, הרווחים של החברות לא כל כך מופנים להשקעות. היחס בין סך הרכישות של מוצרי השקעה ע"י המגזר העסקי  לסך הרווח של המגזר העסקי הלא פיננסי אף ירד ברבעונים האחרונים.

  • מעדכון נתוני התוצר לרבעון השני שהתפרסם בשבוע שעבר ניתן היה ללמוד שסך הרווח של המגזר העסקי הלא פיננסי האמריקאי שמופק בתוך ארה"ב דווקא ירד ברבעון השני לעומת הרבעון המקביל אשתקד, בהמשך לירידה ברבעונים הקודמים. לעומת זאת, הרווחים המופקים בחו"ל עלו. מלחמת הסחר, ההאטה בסחר החוץ בעולם והמשבר בחלק מהשווקים המתעוררים צפויים לפגוע ברווחי החברות המופקות מחוץ לארה"ב ולכווץ את סך הרווחים.

  • נציין עוד שקצב הגידול בהכנסה ובהוצאה הריאלית של הצרכנים לא עולה ונותר ברמה יחסית לא גבוהה, מה שצפוי לרסן גידול בצריכה הפרטית.

  • בנוסף, יש בתקופה הנוכחית גם מספר רב של סיכונים נוספים  כגון, המשבר בחלק מהשווקים המתפתחים, Brexit מתקרב, איום מצד איטליה על השלמות של גוש האירו, סימני האטה בסחר החוץ בעולם, ירידה בתחזיות הצמיחה ליפן, אירופה ו-EM.


לפני שינוי המגמה בשוק המניות ההובלה של מניות הצמיחה צפויה להתחלף מניות הערך
כדאי לשים לב שהעליות בשוק המניות האמריקאי מאז שנת 2009 התאפיינו בהובלת מניות סקטורי הצמיחה. דפוס זה דומה לדפוס לקראת המשבר של תחילת שנות האלפיים, אך שונה מהעליות בין 2002-2008 אותן הובילו לאורך כל השנים דווקא מניות "ערך".

היפוך בהובלה בין מניות הסקטורים הקדים הגעת השוק לשיא. כך, בשנת 2000 ההובלה של מניות "צמיחה" הסתיימה בחודש יוני כאשר מניות "ערך" התחילו לנצח אותן. אולם, שוק המניות הגיע לשיא ועבר לירידות רק בחודש ספטמבר.


בשנת 2007 ההובלה של מניות "ערך" הסתיימה בחודש מאי, אך רק בחודש אוקטובר השוק עבר למגמה שלילית שהובילה למשבר.


לפי דפוס זה, לפני תחילת המגמה השלילית במחזור הנוכחי אנחנו אמורים לראות מעבר מהובלת מניות הצמיחה למניות הערך, מה שלא קרה בינתיים. לפיכך, הנפילה בשוק המניות נמצאת לפחות מספר חודשים לפנינו. יחד עם זאת, בהתחשב בנסיבות הכלליות שהצגנו קודם, כדאי לא להסתמך על כך יותר מדי.


אם הובלת מניות הצמיחה הנוכחית דומה לזו של לקראת הנפילה של שנת ה-2000, נשווה את ביצועי הסקטורים השונים ביחס למדד הכללי S&P500 שנה לפני הנפילה בשנת 2000 לעומת חצי השנה האחרונה.


בחמישה מתוך עשרה סקטורים הביצועים היחסיים של חצי השנה האחרונה דומים לאלו לקראת הנפילות בשוק המניות בשנת 2000.

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
03/09/2018            זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה