4 מרץ 2019
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

יש סיבות לאופטימיות

אלכס זבז'ינסקי
4 מרץ 2019
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים

  • קצב הצמיחה השנתי במדד המשולב למצב המשק של בנק ישראל ממשיך לרדת. ניכרת האטה ברכיבי היצוא, כולל שירותי ההיי טק. לעומת זאת, באינדיקאטורים האחרונים של הצריכה הפרטית מסתמנת בלימת האטה בצמיחה.

  • עדכנו תחזית האינפלציה לשנה ל-1.3% בעקבות התייקרות הדלק.

  • ההתקדמות להסכם הסחר בין ארה"ב לסין והדחייה המסתמנת של ה-Brexit מפחיתים את הסיכונים הגיאופוליטיים לשווקים.

  • הנתונים הכלכליים בעולם צפויים להשתפר בחודשים הקרובים בעקבות החתימה על הסכם הסחר בין ארה"ב לסין, השפעת התמריצים הכלכליים בסין וגידול בהשקעות במשק האמריקאי שהיו אמורות לצאת לפועל כתוצאה מהרפורמה במס אך התעכבו בגלל מלחמת הסחר.

  • קצב הצמיחה בארה"ב בהשוואה לרבעון מקביל אשתקד המשיך להשתפר. ניכר גידול בהשקעות בקניין רוחני בשיעור שלא נראה מאז תקופת הדוט.קום שצפויות לתמוך בפריון ולסייע להתגבר על מחסור בעובדים. גם ביפן, שגם בה האבטלה נמצאת ברמה מאוד נמוכה, נרשם גידול מהיר בהשקעות בתוכנה.

  • שיפור צפוי בנתונים הכלכליים אמור לשמור על המומנטום החיובי בשוקי המניות, אך עשוי לייצר לחצים לעליית תשואות האג"ח בעולם ובארה"ב בפרט.

  • אנו לא צופים שבנק ישראל יעלה את הריבית בקרוב, אך הסתברות כמעט אפסית לאירוע זה שמגולמת כעת בשוק האג"ח המקומי נראית לנו מוגזמת לאור הנסיבות בעולם ולאור עמדתו של בנק ישראל עצמו.

  • המרווחים בשוק הקונצרני המקומי ירדו לרמה נמוכה מדי.


מאקרו ישראל.

קצב הצמיחה של המדד המשולב ממשיך לרדת

קצב הגידול השנתי של המדד המשולב למצב המשק ממשיך לרדת והגיע לרמות נמוכות שלא נראו מאז 2012.

בחודשים האחרונים ניכרת האטה ברכיבי היצוא של המדד כולל יצוא שירותי היי טק, תופעה שלא הייתה עד לפני מספר חודשים. חולשה ביצוא זאת לא תופעה מקומית ייחודית, אלא נפוצה היום בכל העולם.

בצד הצרכן, האינדיקאטורים האחרונים של המכירות ברשתות השיווק והרכישות בכרטיסי אשראי מצביעים על בלימת מגמת האטה בצמיחה בחודשים האחרונים.

העלנו תחזית לאינפלציה שנתית ל-1.3% בעקבות התייקרות הדלק בחודש מרץ.

מאקרו עולם.

הצמיחה בארה"ב השתפרה ב-2018. זינוק בהשקעות בטכנולוגיה בתגובה לאבטלה נמוכה

במבט על קצב הצמיחה ברבעון האחרון של 2018 לעומת הרבעון המקביל אשתקד, הצמיחה בארה"ב ממשיכה להשתפר והגיעה ל-3.1%, הגבוהה ביותר מאז הרבעון השני בשנת 2015.

מבחינת רכיבי התוצר, בלטה לטובה הצמיחה בהשקעות, כאשר היצוא נחלש משמעותית והצריכה הפרטית הייתה יציבה. הרכיב שבעיקר תרם לשיפור בהשקעות היו ההשקעות בקניין רוחני. בכל יתר סוגי ההשקעות קצב הצמיחה התמתן.

גידול של מעל 10% (YoY) בהשקעה בקניין רוחני היה הגבוה ביותר מאז תקופת הדוט-קום ומעיד קודם כל שהמהפכה הטכנולוגית מאיצה, מה שצפוי להגביר את הפריון ולתמוך בצמיחה. בנוסף, עלייה בהשקעה בטכנולוגיה מהווה מענה למחסור בידיים עובדות וממתנת לחצי השכר. לראיה, גם ביפן, שבה האבטלה ירדה לרמות מאוד נמוכות (2.5%), היה זינוק בהשקעות החברות בתוכנה.


החודשים הקרובים עשויים להביא שיפור בנתונים הכלכליים
הנתונים הכלכליים בעולם ממשיכים להתדרדר ולאחרונה אף בקצב מואץ. הגרפים של הנתונים הכלכליים הם לא כמו הגרפים של מדדי המניות שברמות נמוכות מושכים קונים ומשנים כיוון, ובכל זאת, אנו מעריכים שמתחזקות הנסיבות שעשויות לשנות המגמה השלילית:

  • ירידה באי הוודאות הפוליטית
    לפי הדיווחים משני הצדדים, ארה"ב וסין ממשיכים להתקדם להסכם הסחר, מה שצפוי להוריד אי הוודאות ולשפר אווירה במגזר העסקי. גם בחזית ה-Brexit מסתמנת דחייה של יציאת בריטניה מהאיחוד האירופאי, מה שצפוי להוריד את הסיכונים באירופה.

  • שיפור בנתונים הכלכליים בעקבות חתימה על הסכם הסחר בין ארה"ב לסין
    המדד שמשקף את סחר החוץ בעולם רשם בסוף השנה את הירידה החדה ביותר (YoY) מאז המשבר בשנת 2009. אכן, קיימת האטה ואפילו משמעותית בצמיחה בעולם, אך ירידה כה חדה נראית מוגזמת. צריכים לזכור שקצב הצמיחה בעולם בשנת 2018 היה בכל זאת הגבוה ביותר מאז שנת 2011, ערב המשבר באירופה, מה שלא מסתדר עם ירידה כה חדה בסחר החוץ.

    אולי דווקא ההגזמה מבשרת על הפוטנציאל לשיפור. היא נוצרה להערכתנו משילוב של הקדמת העסקאות לפני עליית התעריפים בין ארה"ב לסין באמצע שנת 2018 שיצרה ירידה חדה בפעילות לאחר שהתעריפים כבר עלו עם עיכוב בעסקאות ע"י המגזר העסקי כעת בהמתנה לחתימה על הסכם הסחר בין ארה"ב לסין. כתוצאה משני האירועים, נוצר "וואקום" בפעילות בין האירוע של עליית התעריפים לבין חתימה על הסכם הסחר שעוד לא קרה . להערכתנו, עם חתימה על ההסכם תוך פרק זמן של מספר חודשים צפוי זרם עסקאות בשרשרת ההספקה הגלובלית להתחדש.

    הסימנים של ההקלה הצפויה כבר מתחילים להופיע. מדד המניות של חברות הובלה הימית שינה כיוון והתחיל לעלות, מניות התעשייה בבורסות השונות בעולם משיגים ביצועים עודפים בחודשיים האחרונים ומחירי המתכות וחומרי הגלם האחרים לתעשייה עולים.

  • צפוי שיפור במשק הסיני בתמיכת התמריצים
    התמריצים המוניטאריים והפיסקאליים במשק הסיני כבר באים לידי ביטוי. האשראי בסין גדל במהירות. אפשר להצביע בזהירות על הסימנים הראשוניים לשיפור בנתונים הכלכליים.

    נוסיף, שבורסת סין הציגה את הביצועים הטובים ביותר מתחילת השנה לאחר שפיגרה מאחור מכל יתר השווקים במהלך 2018. היתרון נוצר עוד לפני ש-MSCI הודיע בסוף השבוע על הגדלת משקלן של המניות הסיניות במדד MSCI EM.

  • גידול צפוי בהשקעות בארה"ב בעקבות הסרת אי הוודאות של מלחמת הסחר
    הורדת אי הוודאות הקשורה למלחמת הסחר צפויה להגדיל השקעות בארה"ב. ההשקעות היו אמורות לגדול כתוצאה מהרפורמה במס בסוף 2017. למעשה, זאת הייתה המטרה העיקרית של הרפורמה. אולם, בגלל אי הוודאות שנוצרה עם פתיחת מלחמת הסחר, רוב סוגי ההשקעות לא המריאו, כפי שניתן לראות בנתוני התמ"ג בארה"ב. כעת לאחר הסרת איום של מלחמת הסחר ועל רקע מחסור בעובדים ההשקעות בארה"ב צפויות לגדול. 


שווקים.

השיפור הצפוי בנתונים הכלכליים טוב למניות, פחות לאג"ח

מבחינת שוק המניות, המצב הנוכחי מזכיר את מה שקרה בתחילת 2016 לאחר שהמניות התאוששו מהירידות שהיו בחודשים ינואר-פברואר. אז התחילו להתפרסם נתונים כלכליים חיוביים במדינות רבות, כולל בארה"ב, שעזרו לשווקים לשמור על מומנטום חיובי גם מעבר לתיקון של הירידות. גם כעת, כדי להמשיך את המגמה החיובית בשוק המניות נחוץ שינוי חיובי בנתונים הכלכליים שלהערכתנו יש לו סיכוי טוב להופיע בחודשים הקרובים.

שוק האג"ח התנתק עד לאחרונה מהעליות במניות לאחר שהתשואות ירדו יחד עם הירידות במניות בסוף 2018. רק בסוף השבוע התשואות הארוכות בארה"ב התחילו לצאת מהטווח הצר שבו הן נעו בחודש האחרון. כל עוד ה-FED לא מאותת על שינוי מדיניות "פסק זמן" בריבית, עלייה הכריז לפני כחודש, התשואות הארוכות לא אמורות להתנתק באופן משמעותי מהריבית. יחד עם זאת, ה-FED הוא Data Depended כפי שהצהיר פעמים רבות ולנתונים להערכתנו יש סיכוי טוב להשתפר.

שוק האג"ח בישראל עבר מפחד מוגזם מעליית ריבית לביטחון מוגזם שהריבית לא תעלה
בנק ישראל הותיר את הריבית ללא שינוי, כצפוי. לפי שוק האג"ח, הסיכוי לעליית ריבית השנה  כמעט אפסי. המק"מ לשנה נסחר בתשואה שעולה על גובה הריבית רק במעט, כאשר רק בתחילת ינואר נסגרה הנפקת מק"מ לשנה כמעט ב-0.6%. תשואות האג"ח לאורך כל העקום חזרו לרמות שהיו במחצית הראשונה של 2018.

בחודש האחרון ירדה תשואת האג"ח ל-10 שנים בישראל בשיעור הגדול ביותר בקרב המדינות העיקריות בעולם וזה עוד לפני העלייה בתשואות בעולם שנרשמה ביום שישי האחרון.

נראה, שכפי שהשוק הגזים עד לפני חודשיים בכיוון של הערכת יתר של פוטנציאל לעליית ריבית, כעת הוא מגזים בחסר. השיקולים בעד או נגד עליית ריבית בעיני בנק ישראל אינם חד משמעיים.

אנחנו מעריכים שהצמיחה במשק תמשיך להתמתן ושלא צפויה עלייה משמעותית בסביבת האינפלציה. אולם, אנחנו לא חושבים שההסתברות לעליית ריבית במצב הנוכחי בהתחשב בשיקולים של בנק ישראל, הנה אפסית כפי שמתבטא בשוק האג"ח.

השוק בסופו של דבר אמור לשקף הסתברויות ולא מצב וודאי. כאשר בחודשים האחרונים הוא גילם הסתברות מוגזמת לעליות ריבית, המלצנו להחזיק מח"מ ארוך. כעת, כשהשוק משקף להערכתנו הסתברות נמוכה מדי לאירוע של עליית ריבית, עמדתנו משתנה בהתאם.

עלה הסיכון בשוק הקונצרני
שוקי האג"ח הקונצרניות בישראל ובעולם התאוששו מהירידות של סוף 2018. בארה"ב ובאירופה המדדים אף עברו כבר את השיא שהיה לפני הירידות.

נראה שגם בישראל העליות בשוק האג"ח הקונצרניות הפכו השקעה בהן לפחות אטרקטיבית בחלק מהסגמנטים.

  • המרווחים בקבוצת דירוג AA+ שמאוכלסת בעיקר ע"י הבנקים ירדו לרמה נמוכה משמעותית לעומת הממוצע ההיסטורי, מה שהפך את ההשקעה בהן לפחות אטרקטיבית.

  • גם בקבוצת דירוגי A ללא האג"ח האמריקאיות המרווחים ירדו לרמה נמוכה מדי, מתחת לממוצע היסטורי.

  • רק בקבוצת הדירוגים AA/AA- המרווחים עדיין נמצאים ברמה סבירה יחסית.

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
4/3/2019            זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה