23 ינואר 2017
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

הנשיא האמריקאי החדש מתכנן ליישם את מה שהבטיח, לטוב ולרע

אלכס זבז'ינסקי
23 ינואר 2017
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

עיקרי הדברים

  • סקר החברות של בנק ישראל מצביע על המשך קצב צמיחה גבוה במשק. הציפיות לפעילות ברבעון הראשון גבוהות במיוחד בענפי המסחר והתעשייה.

  • נתוני הפדיון בענפי המשק דווקא מצביעים על האטה בענפים רבים. גם מדד הייצור התעשייתי לא ממש מתאושש.

  • התייצבות נרשמה במספר המשרות הפנויות במשק אחרי הגידול בנמשך שנתיים.

  • הנשיא האמריקאי החדש פרסם שורת התוכניות באתר הבית הלבן שכוללות בין היתר צעדים תקיפים בתחום הסכמי הסחר. לא מוזכרת תוכנית להשקעה בתשתיות בהיקפים גדולים.

  • קרן המטבע, לראשונה בחמש השנים האחרונות, לא מורידה תחזיות הצמיחה לכלכלה העולמית בשני העדכונים האחרונים, אך מדגישה במיוחד חוסר הוודאות הקיימת בקשר למדיניות הממשל החדש בארה"ב.

  • תהליך ה-Brexit הולך בנתיב המסוכן יותר, בעיקר לבריטניה, אך גם לאיחוד האירופאי.

  • הצמיחה בכלכלה הסינית האיצה לקראת סוף השנה, אך הסיכונים הפיננסיים ממשיכים לגדול.

  • נגידת ה-FED הבהירה שהתנאים הנוכחיים תומכים בהמשך עלייה הדרגתית בריבית, אך אין חשש להתחממות יתר. אנו סבורים שקצב העלאות הריבית יהיה נמוך יותר ממה שצופה ה-FED.

  • הנגיד האירופאי הפחית חששות מפני יציאה מוקדמת מהצפוי של ה-ECB מהמדיניות המוניטארית הנוכחית.

  • בחודשים האחרונים ניכרת האצה במכירות האג"ח האמריקאיות ע"י הבנקים המרכזיים הזרים, בעיקר של סין. יחד עם זאת, הסיכון לשוק האג"ח יחסית מוגבל מהמכירות הללו בגלל המח"מ הקצר שמחזיקים הבנקים המרכזיים.

 

מאקרו ישראל.

סקר החברות מציג תמונה חיובית יותר מאשר הנתונים הכלכליים השוטפים
סקר החברות של בנק ישראל לרבעון הרביעי מעיד כי המגזר העסקי המשיך לצמוח בקצב מהיר. מאזן הנטו לרבעון האחרון היה חיובי בסך המגזר העסקי.

ציפיות חברות התעשייה למכירות בשוק המקומי וליצוא ברבעון הבא עלו לרמה הגבוהה ביותר בשלוש השנים האחרונות. שיפור משמעותי בציפיות נרשם גם בענף המסחר והשירותים. מגמת שיפור בציפיות של המגזר העסקי בישראל תואמת את הסקרים בחו"ל.


מאקרו עולם.

תוכניות הנשיא
הנשיא האמריקאי החדש פרסם באתר של בית הלבן שורה של התוכניות לפעולה בתחומים הבאים:

  • אנרגיה.
  • מדיניות חוץ (שכוללת התייחסות להסכמי הסחר).
  • הסכמי הסחר.
  • החזרת המשרות לארה"ב.
  • חיזוק הצבא.
  • שמירה על החוק.


מסקנות עיקריות:

  • התוכניות שהוצגו תואמות את ההבטחות. בתחום הכלכלי, ניתן דגש מיוחד על הסכמי הסחר (חזר פעמיים על אותו הטקסט גם בפרק הדן במדיניות החוץ). סין לא מוזכרת במפורש, אך האמירה לגבי ענישת המדינות שמפרות כללי סחר הוגן ללא ספק מכוונת אליה.

  • לא הוזכרה איזושהי תוכנית ממשלתית להשקעה בתשתיות, למעט ניצול התקבולים מתחום האנרגיה להשקעה בתשתיות.
    לא נמסרו פרטים חדשים לגבי הרפורמה במס.

  • בהיעדר תוכנית רחבת היקף להשקעה בתשתיות, הצעדים המתוכננים (רפורמה במס והגדלת הוצאות ביטחון) אמורים לגרום להגדלת גירעון בשיעור קטן יותר. התפתחות זו חיובית לשוק האג"ח. בתקשורת גם נשמעו דיווחים על הקיצוצים המאסיביים בתקציב הממשלה עליהם כבר עובדים אנשי הנשיא.

  • בהקשר להסרת הרגולציה מוזכרת במפורש הרגולציה בתחום האנרגיה. לא הוזכרה הסרת הרגולציה על המגזר הפיננסי.

  • התכניות בתחום האנרגיה אמורות להגדיל תפוקות ולהוריד מחירי האנרגיה. התפתחות זו תפגע במדינות המפיקות, תגדיל השקעות בתחום בארה"ב, תשפיע להורדת האינפלציה ותחזק את הדולר.

  • לא מצוינת תוכנית רחבת היקף לגירוש המהגרים הלא חוקיים, אלא רק כאלה שיש להם רישום פלילי. התפתחות זו חיובית מבחינה כלכלית.

 

השפעות על אפיקי השקעה:
על סמך ההודעות הרשמיות שפורסמו עד עתה ולפני מתן פרטים נוספים, אפשר להניח שלצעדים שהוכרזו יהיו השפעות הבאות על השווקים בטווח הקרוב:

  • צעדים אגרסיביים בתחום סחר החוץ כבר בשלב הראשוני עלולים לפגוע בשוק המניות בכלל ובשווקים המתעוררים בפרט, לחזק את הדולר ולהטיב עם האג"ח. יחד עם זאת, הטלת המכסים על היבוא עשויה לייקר את המוצרים המיובאים. חיובי לאג"ח הצמודות.

  • היעדר פרטים לגבי השקעה משמעותית בתשתיות עשוי להיות גורם נוסף שימתן עליות שערים בשוק המניות ויתמוך באג"ח.

  • לפי הערכתנו, הדולר והאג"ח האמריקאי מקבלים חיזוק.

  • השווקים המתפתחים צפויים להיפגע.


התחזית של קרן המטבע לא ירדה, לראשונה מזה תקופה ארוכה
תחזית הצמיחה לכלכלה העולמית של קרן המטבע לא ירדה בעדכון האחרון להבדיל ממה שהיה נהוג בדרך כלל בשנים האחרונות. התחזית ל-2017 צופה שיפור בצמיחה גם במדינות המפותחות וגם במתפתחות. הקרן העלתה את התחזית לגרמניה, יפן, ספרד, אנגליה וסין והורידה לאיטליה, הודו, ברזיל ומקסיקו. 

 

ההשלכות השליליות של ה-Brexit צפויות להיות מורגשות יותר בכלכלה ובשווקים בבריטניה
ראש ממשלת בריטניה הודיעה על תוכנית היציאה מהאיחוד האירופאי במתכונת Hard Brexit או בשפה שלה Clean Brexit. היא הציבה תנאים קשוחים למו"מ והודיעה שעדיפה יציאה בלי הסכם מאשר הסכם רע. לדעתנו, התפתחות זו הנה רעה, בעיקר לבריטניה:

 

  • לבריטניה יש הרבה יותר מה להפסיד. היצוא של כל מדינות האיחוד יחד לבריטניה מהווה 3% מהתוצר הכולל של האיחוד, כאשר היצוא של בריטניה לאיחוד מהווה כ-12% מהתוצר שלה.

  • מבחינת השיקולים של האיחוד, בריטניה לא יכולה לקבל תנאים טובים יותר ממה שיש לה כעת. לכן, התנאים יורעו.

  • נזקים ה-Brexit שעדיין לא התממשו, עוד לפנינו. בינתיים, בריטניה נהנית מצעדי המדיניות המוניטארית והפיסקאלית המקלה שננקטו מייד אחרי משעל העם ומהירידה החדה בליש"ט. למעשה, ה-Brexit עוד לא התחיל. צעדי ההקלה המוניטארית עשויים לחלוף עם עלייה מהירה באינפלציה, כפי שניכרת כעת בבריטניה. אי הוודאות במגזר העסקי תתחיל להיות מורגשת יותר ככל שתהליך המו"מ יתארך.

  • צריך לציין שבמקביל בריטניה מתכוונת לנהל מדיניות מעודדת עסקים אקטיבית שכוללת הורדת המסים, הסרת הרגולציה והגעה להסכמי סחר חופשיים עם המדינות האחרות. יחד עם זאת, הרחבת הגירעונות במקביל לעלייה באינפלציה תגרום להתייקרות עלויות המימון ותפגע בכלכלה.

  • בסיכוי לא מבוטל הצדדים לא יגיעו כלל להסכם. המו"מ מורכב מדי ועמדות הפתיחה קשוחות. גם אם יהיה הסכם בסוף הוא צריך להיות מאושר ע"י כל הפרלמנטים, כולל האזוריים, בכל המדינות באירופה, מה שהופך תהליך זה לרווי מכשולים. כל קושי שיתעורר במהלך המו"מ יגרום לפגיעה בשווקים הפיננסיים, במיוחד בבריטניה.

 

לסיכום, להערכתנו, הסיכונים גוברים על הסיכויים. המניות בבריטניה כבר כיום יקרות מדיי. כפי שניתן לראות מטה, הפער בין המכפיל העתידי של מדד FTSE 100 לבין DAX הגרמני נמצא ברמה גבוהה.


שווקים.

ה-FED לא נמצא "מאחורי העקום"
לאחרונה הועלו חששות שהבנקים המרכזיים, בעיקר בארה"ב ובאירופה, נשארים "מאחורי העקום" לאור ההתפתחויות האחרונות בנתונים הכלכליים ובאינפלציה. נגידי הבנקים המרכזיים הבהירו בשבוע שעבר את עמדתם בעניין.

הנגידה האמריקאית אמרה שבעקבות השגת יעד התעסוקה והתקדמות לקראת יעד האינפלציה ה-FED יכול להמשיך עם עלייה הדרגתית בריבית. לפי דבריה, קצב התקדמות הריבית לא איטי מדי (לא נמצא "מאחורי העקום" ) ולא יאפשר התחממות יתר בכלכלה.


חשש מפני התחממות יתר באמת לא מקבל בינתיים ביטוי בנתוני האינפלציה הנוכחיים בארה"ב. האינפלציה הכוללת אומנם עלתה בשבוע שעבר ל-2.1%, בגלל עלייה במחירי האנרגיה ובכך סגרה את הפער מול אינפלציית הליבה שעומדת על 2.2%. אולם, אינפלציית הליבה עצמה די יציבה.

ההוכחה לכך שה-FED לא "מאחורי העקום"  מתקבלת מהעובדה שהשווקים מצפים רק לשתי העלאות הריבית השנה, לעומת תחזית ה-FED לשלוש ההעלאות. 

לסיכום, להערכתנו, קיים סיכוי גדול לעלייה מתונה בריבית מתחזית ה-FED מאשר לעלייה מהירה יותר.


גם דראגי מרגיע את חששות המשקיעים שה-ECB נשאר "מאחורי העקום"
גם נגיד ה-ECB דיי הרגיע את השווקים ביחס לאפשרות ליציאה מוקדמת מהצפוי מהמדיניות המקלה בעקבות נתוני האינפלציה האחרונים באירופה. גם דראגי ביטל את החשש מפני פיגור ה-ECB "מאחורי העקום". לדעתו, עדיין ממש מוקדם לחשוש מהתפתחות האינפלציה ולשנות את המדיניות המוניטארית. דראגי צודק. אינפלציית הרכיבים שלא קשורים לאנרגיה באירופה, כגון השירותים והמוצרים התעשייתיים לא ממש מראים סימני עלייה. אישורו של דראגי מקטין את הסיכון להשקעה באירופה.


מתגברות המכירות של האג"ח האמריקאי ע"י הבנקים המרכזיים- הסינים מובילים את המגמה
נתוני משרד האוצר האמריקאי שהתפרסמו בשבוע שעבר חשפו שהמשקיעים הזרים הרשמיים, בעיקר הבנקים המרכזיים, ממשיכים למכור את האג"ח הממשלתי בקצב של כ-60-70 מיליארד דולר מדי חודש, בשליש האחרון של שנת 2016.סין היא המוכרת העיקרית של האג"ח האמריקאיות. מכירותיה הגיעו בחודש נובמבר לקצב שיא של כ-70 מיליארד דולר.

מכירות הבנקים המרכזיים מייצרות לחץ נוסף לעליית התשואות, מעבר לציפיות לעליית הריבית, חשש מפני התפתחות האינפלציה וגידול בגירעון. יש רק לציין, שלפי הדיווחים השנתיים של משרד האוצר האמריקאי, המח"מ הממוצע של האג"ח שמחזיקים המשקיעים הזרים עומד על קרוב לשנתיים. כך, שלא בטוח שהמכירות מייצרות לחץ לעליית התשואות בחלק הארוך של העקום.

 

פרמיית הסיכון באג"ח הקונצרניות אינה מפצה
בסקירות האחרונות התייחסנו לצמצום פערי המרווחים בין האג"ח הקונצרניות המדורגות בדירוגים נמוכים יותר, לבין האג"ח המדורגות בדירוגים גבוהים יותר. הפער בין  A ל-AA הצטמצם לרמה הנמוכה ביותר מאז המשבר (ללא החברות האמריקאיות), נמוך משמעותית מהפער בין האג"ח בעלי סיכון מקביל BBB לעומת BB בארה"ב .

ביטוי נוסף למצב שנוצר, הינו הירידה במרווח הממוצע המשוקלל של מדד תל בונד תשואות, עד לרמת המרווח הממוצע במדד תל בונד שקלי.

 

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ברוקראז' בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
23-01-2016            זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה