6 נובמבר 2017
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

הנגיד האמריקאי החדש עשוי להפתיע

אלכס זבז'ינסקי
6 נובמבר 2017
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחץ כאן

עיקרי הדברים

  • האינדיקאטורים השונים מצביעים שהמשק ממשיך לצמוח, אך בקצב איטי יותר מאשר בשנה שעברה. ישראל הנה בין המדינות הבודדות שקצב הצמיחה בהן צפוי להיות נמוך השנה לעומת שנה שעברה.

  • שיעור האבטלה במשק ירד במקביל לירידה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. הגידול במספר המועסקים הואט. מצב זה משקף סביבת תעסוקה מלאה.

  • העלאת שכר המינימום, שחרור הכספים לבעלי חברות ארנק והתוכנית להורדת מס הכנסה למעמד הביניים צפויים לתמוך בצריכה הפרטית ובאינפלציה. מנגד, כוונת שר האוצר להוריד מכסים תגרום להורדת מדד המחירים.

  • ייסוף השקל נתמך בירידה בביקוש לדולרים בבנקים המסחריים.

  • בקרוב לא צפוי המשך לעליית הריבית בבריטניה.

  • צמיחת המשק האירופאי ממשיכה להתגבר, אך ללא יצירת אינפלציה.

  • קיים סיכוי גבוה להגברת צעדי הרשויות בסין להורדת המינוף במשק.

  • אם הנגיד החדש של ה-FED ימשיך את הקו הנוכחי של הבנק המרכזי, הוא יהיה די "נצי" ביחס לציפיות השוק.

  • הרפורמה במס בארה"ב, כפי שהוצגה בשבוע שעבר, תגביר את הצמיחה בטווח הקצר, אך תגרום להגדלת הגירעון, אם תעבור במתכונת הנוכחית.

  • משקל קרנות הנאמנות בשוק המניות והאג"ח הקונצרניות בישראל עלה שוב. המוסדיים הגיעו לשיא במשקלם בשוק המניות המקומי ובאג"ח הממשלתיות.


מאקרו ישראל.

הצמיחה במשק הישראלי מתמתנת דווקא כשהעולם מאיץ
המשק הישראלי ממשיך לצמוח, אך בקצב נמוך מאשר בשנה שעברה. קצב העלייה השנתי של המדד המשולב של בנק ישראל התמתן בחודש אוקטובר מ-3.5% ל-3.4%, זאת לעומת קצב של כ-4.5% בשנה שעברה. גם מסקר החברות של בנק ישראל לרבעון השלישי עולה שהצמיחה נמשכת, אך בקצב מתון יותר מאשר בשנה שעברה.

ההתמתנות בצמיחה ניכרת גם בקצב העלייה של מדד הפדיון של כלל ענפי המשק.

צריכים לזכור שההאטה בישראל מתרחשת כאשר מרבית המדינות בעולם דווקא מאיצות את קצב הצמיחה השנה. יש מעט מדינות בהן קצב הצמיחה ירד השנה מלבד ישראל. אלמלא לא היה שיפור בצמיחת העולם השנה ועליות בשווקים הפיננסיים בעקבותיו, ההאטה בצמיחת המשק הישראלי הייתה ניכרת יותר.

סימני המשק בתעסוקה מלאה
שיעור האבטלה במשק בקרב הגילאים  25-64 ירד לרמה הנמוכה ביותר אי פעם של 3.6%. אולם, הירידה באבטלה בחודשים האחרונים התרחשה במקביל לירידה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. אלמלא הירידה בהשתתפות, האבטלה הייתה נותרת כמעט ללא שינוי.

הקצב השנתי של גידול במספר המועסקים ירד מכ-65-70 אלף בשנה ל-45 אלף בשנה שהסתיימה ברבעון השלישי. הירידה בגידול במועסקים תוך ירידה בשיעור האבטלה משקפת ככל הנראה שהמשק נמצא בתעסוקה מלאה, מצב בו המעסיקים מתקשים לאייש משרות. ההגעה לתעסוקה מלאה מהווה אחת הסיבות להאטה בקצב הצמיחה במשק.

שורה תחתונה: הצמיחה במשק הישראלי ממשיכה להיות ממותנת השנה כביטוי להבשלת מחזור העסקים.

 

מאקרו עולם.

הכלכלה האירופאית מאיצה, אך האינפלציה תקועה
מדד מנהלי הרכש הגלובלי בתעשייה כבש בחודש אוקטובר שיא חדש מאז תחילת הפרסום לפני שלוש שנים.

ההובלה של המדינות אירופאיות באה לידי ביטוי גם בשיעור הצמיחה שנרשם ברבעון השלישי בגוש האירו ברמה של 2.5% (YoY), הגבוה ביותר מאז האפיזודה הקצרה בתקופת התאוששות ממשבר 2008.

גם האבטלה באירופה ממשיכה לרדת במהירות ולראשונה מאז המשבר חצתה את הרף של 9% אחרי שירדה ל-8.9%.

למרות הישגי הצמיחה, אינפלציית הליבה באירופה שוב ירדה במפתיע בחודש אוקטובר ל-0.9%, כאשר רק לפני חודשיים כבר עמדה על 1.2%.


עליית הריבית בבריטניה אינה מבשרת על המשך
עליית הריבית הראשונה  בבריטניה ל-0.5% בעשור הייתה מלווה במסר כל כך "יוני" שגרם לנפילה במטבע הבריטי וירידה בתשואות האג"ח. לא ברור מה התועלת בעליית ריבית בודדה, כאשר הכלכלה נמצאת באי וודאות גדולה, כפי שבא לידי ביטוי בסקרי הסנטימנט של הצרכנים והעסקים הבריטיים אשר נמצאים במגמת ירידה.  השוק גם לא מצפה ליותר משתי העלאות ריבית בשלוש השנים הקרובות.

שורה תחתונה: קשה לצפות שה-BOE ימשיך בתהליך עליית הריבית בחודשים הקרובים, אלא אם האינפלציה תמשיך לעלות והמו"מ על ה-Brexit יחלץ ממצב די תקוע בו הוא נמצא היום.

 

שווקים.
שום דבר לא מצליח לזעזע את השווקים. מינוי נגיד ה-FED החדש, עליית הריבית הראשונה בעשור בבריטניה, פרסום פרטי תוכנית המסים בארה"ב ולבסוף נתוני שוק העבודה בארה"ב (שהיו אומנם עדיין משובשים בגלל ההוריקנים) בקושי הורגשו בשווקים.


אם נגיד ה-FED החדש ימשיך את הקו של קודמה, הוא יהיה הכל חוץ מ"יוני"
הבחירה  ב-Jerome Powell   לתפקיד נגיד ה-FED  נראית כמוצלחת ביותר מכל המועמדים שהיו, למעט הנגידה ילן.

לדעתנו, יש שגיאה בתפיסה שמדובר בנגיד שימשיך את הקו "היוני" של ילן. הוא באמת צפוי להמשיך, אך הנגידה ילן ממש לא "יונית" ביחס לקונצנזוס בשווקים. בשנים האחרונות ה-FED בהנהגת ילן היה הרבה יותר "נצי" מהקונצנזוס בשווקים ובשנה האחרונה גם ישם את תוכניותיו בניגוד לציפיות השווקים. בין דצמבר 2016 לדצמבר 2017 הריבית תעלה כנראה ארבע פעמים וצפויה לעלות עוד שלוש פעמים בשנת 2018. השוק מצפה לכל היותר לעוד שתי העלאות מעתה ועד סוף שנת 2018. 

לכן, אם הנגיד החדש ימשיך את הקו הקודם הוא ממש לא יהיה יוני. ויש סיכוי גדול שהוא ימשיך כי בהזדמנויות שונות הוא אמר שהכלכלה האמריקאית נמצאת במצב טוב.


בינתיים, שוק האג"ח האמריקאית והדולר משקפים ציפייה למדיניות מוניטארית מאוד מתונה ומתייחסים להתאוששות בכלכלה האמריקאית כמשהו קצר טווח וחלש. השווקים גם לא רואים שיש סיכוי לעלייה באינפלציה.

תלילות העקום בארה"ב ירדה כבר לרמה הנמוכה בעשור. אילו ריבית ה-FED תעלה כפי שהוא מתכנן, היא תגיע עד סוף שנת 2018 לכ-2.25%, כמעט לרמת התשואות הנוכחיות ל-10 שנים. הישארות התשואה ל-10 שנים באותה רמה כמו היום במקרה זה אומרת שהמיתון יהיה בפתח.

לעת עתה הכלכלה האמריקאית מראה סימנים של האצה בצמיחה. יש לזכור גם שהתוכנית לרפורמה במס בארה"ב ממשיכה להתקדם. בשבוע שעבר התפרסמו פרטי התוכנית שכמתוכנן אמורה להוריד מס חברות מ-35% ל-20%. הקרב העיקרי עוד צפוי בשבועות הקרובים, אך אם הרפורמה תאושר צפויה דחיפה לצמיחה בשנת 2018 מחד ועלייה בגירעון מאידך, מה שאמור לדחוף את התשואות למעלה.

לבסוף, נציין שאומנם אינפלציית הליבה PCE Core YoY לא עלתה בחודש אוקטובר מהקצב הנמוך יחסית של 1.3%, מסתמנת האצה בקצב הגידול בהוצאות על השכר למעסיקים, לפי הנתונים שפורסמו בשבוע שעבר.

שורה תחתונה: לפי דעתנו, אף אחת מהסיבות בגללן ירדו תשואות האג"ח בארה"ב בשבוע האחרון מכמעט 2.5% לקרוב ל-2.3% (מינוי פאואל לנגיד הבא, האירועים בקטלוניה,  דוח התעסוקה האמריקאי, הדיווחים על הכוונה להוריד מס חברות בצורה הדרגתית במסגרת הרפורמה, מה שלא קרה בסוף) לא מצדיקות זאת.

 

ציפיות האינפלציה גבוהות משמעותית מסביבת האינפלציה בפועל
ציפיות האינפלציה לטווחים הקצרים בישראל, עד 4 שנים, המשיכו לעלות בשבוע שעבר והגיעו לרמה של כ-0.6%-0.7% (3-4 שנים). יחסית לסביבת האינפלציה בפועל בשנים האחרונות מדובר בציפיות גבוהות. מדד המחירים ללא אנרגיה לא רק שבממוצע היה נמוך משמעותית מהציפיות הנוכחיות, אלא גם באופן נקודתי, במבט ל-12 החודשים האחרונים, כמעט לא נגע ברמה של 0.6%.

לאחרונה היו מספר התפתחויות שעשויות להשפיע על האינפלציה בחודשים הקרובים:

  •  הפעימה האחרונה בעלייה שכר המינימום בחודש דצמבר מ-5000 ל-5300 ₪.

  • תוספת להכנסה לבעלי חברות ארנק שכתוצאה מהמבצע לתשלום הדיווידנד בשיעור מס מופחת השתחרר להם סכום של כ-30 מיליארד ₪ שעשוי להגביר את הצריכה.

  • לפי הדיווחים הלא רשמיים, שר האוצר מתכנן הורדת מס הכנסה למעמד הביניים.

  • מנגד, הודיע שר האוצר שיבחן הורדת מכסים למוצרי הצריכה במשק.

  • גם לתוכנית "נטו לתעשייה" שצפויה להתפרסם בקרוב עשויה להיות השפעה ממתנת על האינפלציה.

  • ייסוף השקל שהיה בתקופה האחרונה, מלווה ע"י ירידה ב-Basis Swap שמשלמים הבנקים בעסקאות החלף. הירידה יכולה לשקף ירידה בביקוש לדולרים בבנקים.


משקל קרנות הנאמנות בשוק האג"ח הקונצרניות והמניות עלה בשנים האחרונות

נמשך הגידול במשקלן של קרנות הנאמנות בשוק הקונצרני (% מסך שווי השוק), כאשר משקל המוסדיים המשיך לרדת. בשוק האג"ח הממשלתיות התמונה הפוכה. משקל הקרנות ירד לשפל, לעומתו, משקל המוסדיים עלה לשיא.

במניות בישראל גם הקרנות, גם המוסדיים וגם המשקיעים הזרים הגדילו את חלקם בשוק. משקל הקרנות בשוק המניות המקומי עלה לשיא מאז שנת 2005. המוסדיים מעולם לא תפסו נתח כל כך גדול בשוק המניות המקומי.

מי שמכר להם את המניות הייתה הקטגוריה שמוגדרת בנתוני בנק ישראל "ציבור". היא כוללת החזקת מניות ישירות ע"י בעלי עניין שמהווים הרוב בקטגוריה זו, המשקיעים הפרטיים, מנהלי תיקים, קרנות גידור ואחרים.
עלייה במשקל קרנות הנאמנות והמוסדיים בשוק המניות בישראל  משקף תופעה של חיפוש תשואה בסביבת ריבית אפסית. כמו כן, זרימת כספים מוגברת לאפיקי השקעה פנסיוניים מגבירה ביקוש למניות מצד המוסדיים.

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ברוקראז' בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
05-11-2017            זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה