7 יוני 2020
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

השווקים מגלמים התאוששות מהירה בכלכלה העולמית

אלכס זבז'ינסקי
7 יוני 2020
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה, הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים 

  • הצריכה הפרטית במשק המשיכה להתאושש בקצב מהיר. נתוני הניידות של הצרכנים מראים שהם עוד לא חזרו להרגלים שהיו לפני פרוץ המגפה.

  • עדכנו את תחזית האינפלציה ל-12 החודשים ל-1.2% בעקבות התייקרות הדלק ועלייה במחירי הפירות והירקות.

  • השווקים בישראל הציגו ביצועים נחותים בשבועיים האחרונים.

  • ההתאוששות הכלכלית במדינות אסיה, שהצליחו להתמודד עם המגפה, יחסית חלשה, למעט בסין. ביצועי הבורסות במדינות אלה פיגרו לאחרונה אחרי ארה"ב ואירופה.

  • הנתונים בארה"ב מציגים התאוששות בפעילות בעקבות הסרת הסגר, אך ניתן להעריך שגם בה השיפור בכלכלה יקרטע כל עוד המחלה נמצאת ברקע.

  • הסיכון למשבר פיננסי באירופה ירד והסיכוי להתאוששות עלה בעקבות מספר צעדים משמעותיים ע"י הרגולטורים.

  • המעבר לעליות שערים במניות הסקטורים המסורתיים יותר, שיפור בשווקים המתפתחים, היחלשות הדולר, עליית תשואות האג"ח ועלייה במחירי הסחורות משקפים שהשווקים צופים התאוששות מהירה בכלכלה העולמית.

 


מאקרו ישראל.

  • עד השבוע שהסתיים ב-1/6 נמשכה התאוששות ברכישות בכרטיסי אשראי במרבית הקטגוריות. הרכישה היומית הממוצעת הגיעה לרמה שהייתה בחודשים ינואר-פברואר. רכישות מוצרי חשמל, ריהוט וביגוד היו גבוהות משמעותית לעומת תקופה לפני המשבר, אך תחומי התיירות, המסעדות וחינוך ופנאי עדיין רחוקים מלהשתקם.

  • נתוני הניידות שמתפרסמים ע"י Google Mobility Report מראים של-29/5 התנועה של הצרכנים למרכזי קניות הייתה עדיין נמוכה בכ-20%-25% מהרמה לפני המגפה. גם התנועה לעבודה לא חזרה לרמות המקוריות.


מאקרו עולם.

רק סין מצליחה להתאושש באופן עקבי בעולם "פוסט קורונה"
בחינת הנתונים מלמדת אותנו שני דברים:

1. עלייה מחודשת במספר הנדבקים אינה ייחודית לישראל. גל שני חזק יש באיראן. ישנם סימנים של עלייה מחודשת בסעודיה, פיליפינים, מלזיה ואף שבדיה ופורטוגל.  בפלורידה, אחת המדינות הראשונות שהסירה מגבלות בארה"ב, מראה עלייה ברורה במספר הנדבקים. בג'ורג'יה, שנפתחה ראשונה, אין בכלל ירידה במספר החולים החדשים. יש כמובן הרבה מדינות שממשיכות לשמור על מגמת ירידה.

2. פתיחת המשק במצב שהציבור אינו מרגיש בטוח מקשה על הכלכלה להתאושש: 

  • מבין המדינות שחיות בעידן "פוסט קורונה" רק סין מצליחה להציג שיפור עקבי. כל ארבעת מדדי מנהלי הרכש בסין עלו מעל 50, כאשר מדד Caixin במגזר השירותים עלה בחודש מאי ל-55, הרמה הגבוהה מאז שהתחיל להתפרסם בשנת 2017.

  • במדינות באסיה, שהצליחו להתמודד עם המגפה בצורה הטובה ביותר עד עתה מלבד סין, שיפור במדדי מנהלי הרכש בתעשייה היה מינורי יותר, כאשר בדרום קוריאה וטאיוואן לא נרשם שיפור כלל בחודש מאי. בכל המדינות המדדים נמצאים עמוק מתחת ל-50.


בארה"ב הנתונים משקפים שיפור בפעילות בעקבות הקלה בסגר

לפי הסקר הרשמי, לשוק העבודה האמריקאי התווספו 3 מיליון משרות במגזר הפרטי בחודש מאי, לעומת ציפיות לירידה של 7 מיליון משרות. לפי נתוני ADP, שמתייחסים לתלושים של כ-24 מיליון עובדים, נרשמה דווקא ירידה של 2.7 מיליון משרות לעומת ציפיות לירידה של 9 מיליון. הפער העצום של מעל 5 מיליון משרות בין הסקר הרשמי לנתוני ADP, שהסטייה ההיסטורית המקסימלית ביניהם הייתה כ-300 אלף משרות,  מראה שנצטרך לחכות לנתונים נוספים כדי להבין מה קורה בשוק העבודה האמריקאי.

יחד עם זאת, שיפור בפעילות המשק האמריקאי בחודש מאי בא לידי ביטוי גם בנתונים אחרים.  מדדי מנהלי הרכש בתעשייה ובשירותים עלו מעט לעומת השפל באפריל. גם מכירות המכוניות התאוששו. נרשמה עלייה חדה בבקשות למשכנתא לרכישת דירה, למרות שהריבית על משכנתאות לא ירדה משמעות יחד עם ריבית ה-FED.

הסיכון באירופה ירד
הקמת קרן הסיוע האירופאי המשותף בסך 750 מיליארד אירו, הגדלת רכישות ה-ECB ב-600 מיליארד אירו והגדלת תוכנית התמריצים הפיסקאליים בגרמניה ב-130 מיליארד אירו, מורידים סיכון למשבר פיננסי באירופה  ואף מסמנים שינוי פוליטי חיובי באיחוד.

בתגובה לצעדים אלה האירו התחזק בכ-3.5% מול הדולר בשבועיים. לפי הקורלציה בין עלייה במספר החוזים לשער האירו, המטבע האירופאי עוד צפוי להתחזק.
יחד עם זאת, בחזית ה-Brexit, המו"מ בין הצדדים תקוע, מה שמעלה סיכון לפרישת בריטניה בלי הסכם. אולם, כמו במקרה של החרפת מלחמת הסחר בין ארה"ב לסין, סיכוני המגפה כל כך גבוהים שהם מגמדים בינתיים את כל הסיכונים שהבהילו שווקים בשנים האחרונות.


שווקים.

השווקים מצפים להתאוששות חזקה בכלכלה
השווקים העיקריים בעולם רחוקים פחות מ-10% מהרמה של לפני תחילת הירידות בחודש פברואר, כאשר מדד NASDAQ מחק את כל הירידות. לאחרונה התרחשו מספר שינויים משמעותיים שמסמנים שינוי בתפיסת המשקיעים של הכלכלה:

  • שוקי המניות מחוץ לארה"ב הציגו ביצועים עודפים על פני השוק האמריקאי.

  • מדדי מניות "ערך" הובילו על פני מניות "הצמיחה". מדד S&P500 במשקל שווה הוביל על פני המדד הרגיל. במדד S&P 500 הצטיינו מתחילת חודש מאי מניות סקטור האנרגיה, התעשייה, החומרים והפיננסיים. 

  • שינוי חשוב התרחש גם בשוק האג"ח שבו עלו התשואות תוך עלייה משמעותית בתלילות העקום ולא רק בארה"ב. ציפיות לריבית ה-FED בחוזים עלו מעט וכבר לא מגלמות כעת ירידה לריבית שלילית.

  • מאמצע חודש מאי הדולר האמריקאי רשם ירידה של כ-3.5% מול סל המטבעות DXY. מול המטבעות של המדינות המתפתחות הירידה הייתה עוד יותר חזקה, במיוחד מול המדינות שמפיקות סחורות. החלשות הדולר משקפת במקרה זה ירידה בתפיסת הסיכון בשווקים.

  • מדדי הסחורות רשמו תפנית והתחילו לעלות.


שורה תחתונה: מעבר לעליות שערים במניות הסקטורים המסורתיים יותר, הובלת השווקים המתפתחים, היחלשות הדולר, עליית תשואות האג"ח ועלייה במחירי הסחורות משקפים שהשווקים צופים התאוששות מהירה בכלכלה.


הפסימיים, כרגיל דוחפים את השווקים
על רקע נסיבות אלה, הכסף העיקרי שדוחף את השווקים לעליות מגיע כנראה ממשקיעים פסימיים. עד לפני שבועיים משקל המשקיעים בסקר המשקיעים האמריקאים שציפו לירידות בשווקים היה באחת הרמות הגבוהות היסטוריות. כפי שהצגנו באחת הסקירות, מבחינה סטטיסטית מצב זה הוא מתכון כמעט בטוח לעליות בשווקים. בשבועיים האחרונים התמונה התחילה להשתנות, כאשר משקל "הדובים" ירד בחדות ו"השורים" עלה. כניסת "הדובים" לשוק היא זאת שמתדלקת את העליות.


השווקים עומדים לפגוש אתגר של התאוששות מקרטעת
עד עתה ירידה במספר החולים בתגובה לסגר והתאוששות בכלכלה בתגובה להסרת הסגר הובילו לעליות בשווקים.  התנהגות כלכלית במדינות הכי מוצלחות בהתמודדות עם המגפה מלמדות שההתאוששות תהיה כנראה מקרטעת וחלשה לא מהירה וחזקה, כפי שהשווקים מגלמים, אלא אם יכנס בזמן קצר לשימוש חיסון יעיל נגד הקורונה.

כדאי לשים לב שמצב זה בא לידי במדד MSCI Asia ex Japan שהשיג מתחילת חודש מאי הביצועים הנחותים ביחס למדדים האחרים, לאחר שדווקא הוביל בתקופה של ירידה במספר החולים וחזרה לפעילות במדינות אסיה.

כדאי לשים לב שלמעט הדברים הטובים הצפויים שקרו בעקבות הסרת הסגר, ההפתעות העיקריות בחודש האחרון היו לרעה:

  • מלחמת הסחר שוב חזרה אל הבמה ובצורה חריפה יותר ממה שהייתה לפני חתימת ההסכם, שלא מקוים בינתיים. מדד אי הוודאות הכלכלית בארה"ב עלה בחודש יוני לשיא של כל הזמנים.

  • פרצו מהומות בערים אמריקאיות רבות.

  • המגפה במדינות המתפתחות ממשיכה להתחזק.

  • רק באירופה ההתפתחויות היו באמת מפתיעות לטובה, כפי שפירטנו קודם, והן מצדיקות את העליות בשווקים.

 

בנוסף לכל, כעת השווקים באמת יקרים
על רקע נסיבות אלה, השווקים הופכים ליותר ויותר יקרים. תחזית הרווח למניות ב-S&P500 נותרו נמוכות. לפני מספר שבועות כתבנו שמכפיל רווח "מעורבב" של מדד S&P500 במשקל שווה, שלוקח בחשבון את הרווח לשנה הקרובה במשקל של 30% בלבד ומשלים אותו במכפיל רווח רגיל היסטורי במשקל של 70%, לא כל כך יקר. אולם, בעקבות העליות האחרונות החדות, במיוחד של המניות בסקטורים המסורתיים, המצב השתנה. כעת גם מכפיל זה כבר עלה לשיא היסטורי.

נסיבות אלה מציבות סיכון משמעותית לשווקים. משקיעים רבים חושבים שרכישות ה-FED הופכות את הנסיבות הכלכליות והפיננסיות ללא רלוונטיות. אנחנו לא כל כך מסכימים. קניות הבנקים המרכזיים והצ'קים מהממשלה יתקשו לגרום לצרכן לצאת לקניות כאשר קיים סיכון בריאותי.


פערי התשואות בין ארה"ב לישראל שוב הפכו לשליליים
שוק האג"ח הקונצרניות והמניות הציגו ביצועים נחותים ביחס לשווקים בחו"ל בשבוע האחרון.

עוד לפני עליית התשואות ביום שישי, תשואות האג"ח הישראליות רשמו ירידה בחודש האחרון לעומת העלייה במרבית השווקים בעולם. כתוצאה מזה, פער התשואות בין ישראל לארה"ב שוב הפך לשלילי, לראשונה מאז חודש מרץ. ירידה בתשואת האג"ח השקלית הארוכה נרשמה למרות עלייה מהירה יותר בציפיות האינפלציה בישראל מאשר במדינות האחרות. אנו מעריכים שעליית התשואות באג"ח האמריקאיות לא תמשך לאורך זמן ובסופו של דבר אותם כוחות כלכליים שדנו בהם קודם יגרמו לחזרתן לרמות נמוכות יותר.


סיכון חדלות הפירעון בארה"ב עולה
החברות בארה"ב ממשיכות לגייס אג"ח בהיקפים מאוד גבוהים. הנפקות אג"ח בדירוג השקעה היו מתחילת השנה כפולות מכל אחת מהשנים האחרונות בתקופה המקבילה. גם באג"ח מתחת לדירוג השקעה החברות מגייסות בקצב הכי גבוה מאז 2015. הבעיה היא שגיוסי החברות למעשה מחליפות אובדן הכנסות. בכך, רכישות ה-FED של האג"ח הקונצרניות, שאפשרו למעשה הנפקות, הורידו סיכון הנזילות, אך העלו סיכון חדלות פירעון.

עובדה זו באה לידי ביטוי בכך שקצב פשיטות הרגל בארה"ב הנו הגבוה מאז 2008. מספר הורדות דירוג ע"י S&P בארה"ב זינק פי-4 לעומת  2019 והיחס בין העלאות להורדות דירוג האשראי ירד לרמה הנמוכה בעשור האחרון. סוכנות S&P  מעריכה ששיעור חדלות פירעון באג"ח מתחת לדירוג השקעה יגיע ל-12.5% במרץ 2021 בתרחיש בסיסי, הגבוה ביותר מאז 1991. בתרחיש הפסימי הוא יעלה ל-15.5%.

 


פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
7/6/2020           זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה