18 אוקטובר 2020
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

קרן המטבע מעלה תחזית לעולם ולישראל

אלכס זבז'ינסקי
18 אוקטובר 2020
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים 

  • הטלת הסגר בחודש ספטמבר לא הובילה להשפעות צפויות על מדד המחירים. מרבית הסעיפים שהורידו אינפלציה בתקופת המגפה צפויים להתהפך אחריה.

  • אנו מעריכים שבנק ישראל עשוי להוריד ריבית לאפס בהחלטתו השבוע.

  • קרן המטבע צופה צמיחה וגירעון ממשלתי יחסית גבוהים בישראל בשנים הקרובות.

  • לפי קרן המטבע, תמיכת הרגולטורים בכלכלה הישראלית הייתה לא גדולה בהשוואה למדינות המפותחות האחרות.

  • ההתאוששות במשק הישראלי התקדמה בקצב מהיר יחסית לפני הטלת הסגר. גם אחריו היא עשויה לחזור לקצב זה אם יינתנו תמריצים מספיקים.  

  • המרווחים של האג"ח הקונצרניות בישראל ירדו מתחת לממוצע היסטורי, למרות המצב הכלכלי.

  • חשיפת המשקיעים המוסדיים לנכסים זרים, בפרט באמצעות החוזים, ולמט"ח הגיעה לשיא.

  • קרן המטבע מעלה תחזיות הצמיחה, במיוחד למדינות המפותחות. לפי התחזית, בשנים הקרובות הכלכלות באסיה יפתחו פער גדול מבחינת משקלן ותרומתן לצמיחה בעולם על פני ארה"ב ואירופה.

  • בארה"ב ממשיכים להופיע סימני אינפלציה, כאשר הצריכה הפרטית עדיין חזקה יחסית.

 

ישראל.

בחודש של הטלת הסגר היו לא מעט הפתעות לא אופייניות במדד המחירים
מדד המחירים לצרכן ירד ב-0.1% לעומת התחזית שלנו לירידה ב-0.2%. סביבת האינפלציה נותרה ללא שינוי כאשר קצב האינפלציה השנתי עלה ממינוס 0.8% למינוס 0.7% והמדד ללא אנרגיה נותר ברמה של מינוס 0.3%.

בסה"כ, התרומה העיקרית להתמתנות האינפלציה מאז תחילת המגפה הייתה של מחירי הדלק, הלבשה, מזון והוצאות דיור אחרות בגלל הורדת מס רכישה. איך סעיפים אלו צפויים להשתנות אחרי שהמגפה תסתיים?

  • מחירי הנפט בעולם עשויים להתייקר, לפחות בטווח הקצר, עם חידוש הטיסות ושימוש מוגבר ברכבים פרטיים במקום התחבורה הציבורית בגלל המשך חשש מפני הסיכון הבריאותי, כפי שקורה בסין כעת.

  • סביר להניח שגם מחירי ההלבשה יעלו עקב חזרת ביקושים בכל העולם בו זמנית. גם בסעיפים שסבלו יותר בתקופת המגפה כגון נופש, פנאי וכו' חזרת הביקושים צפויה לגרום לעליית המחירים.

  • ההוזלה במחירי המזון בישראל התרחשה למרות התייקרות הסחורות החקלאיות בעולם. ניתן לראות בתרשים 5 שהיחס בין המדד של סעיף המזון בישראל לבין המדד הסחורות החקלאיות בעולם במונחים שקליים עלה בחדות מאז שנת 2014. עלייה זו התרחשה תוך יציבות במחירי המזון בישראל וירידה חדה במחירי הסחורות החקלאיות בעולם מאז  2012, במיוחד במונחים שקליים. למעשה עלייה ביחס זה משקפת רווחים גדולים של יצרני המזון בישראל, שלא הוזילו מחירים למרות הירידה במחירי הסחורות החקלאיות. ניתן לראות שעד שנת 2013 כל ירידה ביחס שנבעה בדרך כלל מהתייקרות הסחורות החקלאיות גרמה לעליות במחירי המזון בישראל.



המשך ירידה ביחס שהחלה בחודשים האחרונים בגלל התייקרות הסחורות החקלאיות בעולם, עשויה בסופו של דבר לגרום ליצרני מזון לייקר מחירים לצרכן.

לפיכך, הסעיפים שבעיקר תרמו לירידה באינפלציה בחודשים האחרונים צפויים לתקן את הירידות אחרי חזרה לשגרה והקטנת השפעת המגפה.  במקביל, אנו צופים שקצב האינפלציה יואץ כתוצאה מגידול חד בהוצאות הממשלה ובכמות הכסף בידי הציבור שיופנה לביקושים אחרי הסרת הסיכון הרפואי.

שורה תחתונה: אנו צופים שמדד אוקטובר, למרות העלייה העונתית גבוהה יחסית, יעלה ב-0.1% בלבד עקב השפעת הסגר. מדד נובמבר ודצמבר צפויים לרדת ב-0.1%. האינפלציה ב-12 החודשים הבאים צפויה להיות כ-0.5%. אנו מעריכים שבנק ישראל עשוי להוריד ריבית ל-0% בהחלטתו השבוע. 
 

קרן המטבע צופה קצב צמיחה וגירעונות ממשלתיים גבוהים בישראל לשנים הקרובות
קרן המטבע הבינלאומית פרסמה תחזיות הצמיחה לכלכלה העולמית ולישראלית בפרט. הקרן צופה שהכלכלה הישראלית תתכווץ השנה בשיעור של 5.9% ותצמח ב-4.9% בשנת 2021. הדבר המיוחד בתחזית שהקרן צופה צמיחה בקצב שנתי גבוה של מעל 4% עד שנת 2025, למרות שהאבטלה צפויה להתייצב ברמה יחסית גבוהה של 4.7%. ככל הנראה, אחד הגורמים התומכים בצמיחה גבוהה יהיה, לפי הקרן, הגירעון הממשלתי שרק ב-2025  צפוי לרדת מתחת ל-4%.

תחזית זו שונה ממה שקרה אחרי המשברים הקודמים בתחילת שנות האלפיים וב-2008-09 בהם הצמיחה והגירעון די מהר חזרו לתוואי שהיה לפני המשבר.

בהשוואה לעולם, התמיכה של המדיניות המרחיבה בישראל לא הייתה גבוהה
לפי הנתונים שהציגה קרן המטבע, התגובה הפיסקאלית של הממשלה בישראל שכללה הוצאות ישירות  (Above the line measure) וערבויות ותמיכות אחרות יחד הייתה במונחי אחוזי תמ"ג כמעט הכי נמוכה מבין המדינות המפותחות. יש לציין רק, שאם משווים הוצאה תקציבית ישירה בלבד מיקומה של ישראל ביחס למדינות האחרות משתפר.

גם היקף רכישות האג"ח של בנק ישראל יחסית לא היה גבוה. הוא רכש כ-23% מסך ההנפקות הממשלתיות נטו שהיו בישראל ובחו"ל מחודש פברואר, לעומת 71% באירופה ו-57% בארה"ב. אם נתייחס רק להנפקות הממשלה שהיו בשוק המקומי, משקל הרכישות של בנק ישראל עולה ל-42%.


למרות הרעה בתחלואה, פעילות המשק בספטמבר הייתה יחסית חזקה, אך התחזיות הורעו

למרות עלייה בתחלואה ואיומי הסגר, גם בחודש ספטמבר נרשמה עלייה בגביית המסים לעומת שנה שעברה, אומנם בשיעור קטן הרבה יותר מאשר באוגוסט. נתונים אלה מעידים שהתאוששות בפעילות המשק צברה מומנטום יחסית חזק לפני הטלת הסגר.
סקר הערכת מגמות בעסקים של הלמ"ס הראה שמצב העסקים לא הורע מאוד בחודש ספטמבר, אך  ציפיות לפעילות בשלושת החודשים הבאים ירדו משמעותית.

יתכן מאוד שגם היציאה מהסגר הנוכחי תתקדם מהר יחסית אם יינתנו תמריצים מספיקים.

המרווחים בשוק הקונצרני נמוכים מדי אפילו בהתחשב ברכישות בנק ישראל
מרווחי אג"ח הקונצרניות  בישראל ברמות דירוג שונות ירדו לאחרונה מתחת לממוצע היסטורי מאז שנת 2010.

ברמות אלו המרווחים לא משקפים סיכון החברות במשק, כפי שניתן לראות בתרשים מטה שמציג את הקשר בין רמת המרווחים לבין המדד המשולב לפעילות במשק של בנק ישראל (ציר הפוך). אלמלא הרכישות של בנק ישראל, לא הייתה כלל הצדקה בחשיפה משמעותית לאפיק.  יחד עם זאת, הרכישות מקטינות אומנם את סיכון הנזילות, אך לא את הסיכון לחדלות פירעון.

עולם.

השווקים לקראת הכרעות הכי חשובות של השנה
השווקים הפיננסיים מתקרבים להכרעות בשאלות הכי חשובות של השנה:

  • הבחירות בארה"ב ובפרט השפעתן על תוכנית התמריצים שבלעדיה יהיה קשה לכלכלה להתאושש.

  • המצאת הפתרון למגפה עד סוף השנה בהתאם לציפיות שהניעו את השווקים.



התשובות לשאלות אלה יכריעו האם המגמה החיובית שהייתה בחודשים האחרונים תואץ או שהיא תתהפך. חוסר וודאות אולי לא בא לידי ביטוי בתנודתיות היום יומית של שוק המניות, אך מדד VIX עומד ברמות שמאז המשבר באירופה היה מגיע אליהן רק באפיזודות של שיא הירידות שהיו בשוק המניות. כמו כן, "מידת הדוביות" של המשקיעים נמצאת באחת הרמות הגבוהות של העשור.

קרן המטבע מעלה תחזיות. לפי התחזית אזור אסיה צפוי להאיץ בשנים הקרובות
קרן המטבע הבינלאומית העלתה תחזית הצמיחה לכלכלה העולמית לשנת 2020 למינוס  4.4% לעומת מינוס 4.9% בחודש יוני. התחזית עלתה כמעט לכל מדינות העיקריות למעט הודו. למדינות המפותחות העלייה בתחזית הייתה הכי חזקה ממינוס 8% למינוס 5.8%, כאשר התחזית לארה"ב עלתה ממינוס 8% למינוס 4.3% ולאירופה ממינוס 10.2% למינוס 8.3%. רק בסין צפויה צמיחה חיובית השנה.

רק חלק מהמדינות באסיה צפויות כבר ב-2021 להגיע לתמ"ג שהיה ב-2019. לפי תחזית הקרן, גם בשנת 2025 הכלכלה העולמית לא תחזור לתוואי התפתחות התמ"ג שהיה צפוי להיות אלמלא המגפה.

למרות שבמדינות המפותחות צפויות התאוששות איטית יותר מאשר במדינות באסיה, יחס החוב לתמ"ג בהן צפוי לעלות הרבה יותר מאשר מדינות האסייתיות.

לפי תחזית הקרן, המשבר הנוכחי יהווה זרז משמעותי להאצה בגידול משקלה של הכלכלה הסינית בכלכלה העולמית (מבוסס על PPP) ל-21% בשנת 2025 לעומת 17% ב-2019, מה שיפתח פער מול הכלכלה האמריקאית שמשקלה צפוי לרדת מ-16% ל-15%. גם משקל הכלכלה האירופאית ירד. מלבד סין, צפוי לגדול משקל הכלכלה ההודית והכלכלות המתפתחות באסיה מלבד הודו וסין. למעשה, משקל המדינות המתפתחות באסיה צפוי לעלות מ-32% ל-36%, כאשר משקל ארה"ב ואירופה יחד צפוי לרדת מ-31% ל-29%.

ממשיכים להופיע סימנים לעליית המחירים בארה"ב
בארה"ב ממשיכים להופיע סימנים של לחצים אינפלציוניים. קצב האינפלציה CPI עלה מ-1.3% ל-1.4% בספטמבר, כאשר אינפלציית הליבה נותרה ללא שינוי ברמה של 1.7%. כל העלייה בסביבת האינפלציה מגיעה מהמוצרים, כאשר אינפלציית השירותים דווקא התמתנה. אינפלציית המוצרים מושפעת בין היתר ממחירי היבוא שעולים מדי חודש. גם מדד המחירים ליצרן עלה מעל הציפיות.

עלייה באינפלציה מלווה בביקושים חזקים. קצב הגידול  של המכירות הקמעונאיות (ללא הדלק) עלה בחודש ספטמבר כמעט לרמה הגבוהה ביותר בעשור.

כדי להבין מדוע הסיכוי לאינפלציה הפעם גבוה יותר מאשר אחרי המשבר הקודם ניתן לראות בתרשים מטה שלא רק הרחבת מאזן ה-FED הפעם גדולה הרבה יותר מאשר בגלי ה-QE הקודמים, אלא שלהבדיל מפעמים קודמות, חל גידול חד בהעברות הממשלה לאזרחים ובפיקדונות הכספיים של הציבור בבנקים. כספים אלו צפוי לתמוך בביקושים  כאשר הסיכון הרפואי ירד.

יחד עם זאת, צריכים לציין, שארה"ב בינתיים יוצאת דופן. האינפלציה באירופה נמוכה מאוד. גם בסין נתוני האינפלציה שהתפרסמו בשבוע שעבר היו נמוכים מהתחזית והצביעו על ירידה בקצב השנתי (אינפלציית הליבה נותרה ללא שינוי).

 


פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
18/10/2020           זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה