7 מאי 2018
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

הבנקים המרכזיים מחוץ לארה"ב נשמעים פחות בטוחים

אלכס זבז'ינסקי
7 מאי 2018
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

 לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים

המשק ממשיך לצמוח בקצב דומה לחודשים האחרונים, תוך התחזקות הייצור והיצוא וסימני היחלשות בצריכה הפרטית.
• המשק נמצא בתעסוקה מלאה, מה שאמור להמשיך ולתמוך בעליית השכר. אולם, ירידה בקצב הגידול של המועסקים פועלת למתן קצב הגידול בסך השכר במשק.
• שוק העבודה בישראל הפך בשנים האחרונות לתלוי יותר במצבה של הצריכה הפרטית. היחלשות בצריכה, כפי שאנו מעריכים, תוביל לחולשה בשוק העבודה.
• סימני היחלשות בפעילות הכלכלית מופיעים לא רק באירופה ויפן, אלא גם במדינות המתפתחות.
• גם בארה"ב מספר רב של נתונים שהתפרסמו בחודש האחרון היו חלשים מהתחזית ומהממוצע של השנה האחרונה.
• שוק העבודה האמריקאי ממשיך לייצר משרות ולהוריד אבטלה, אך לחצי השכר נותרו מתונים. העלייה המתונה בעלות יחידת העבודה מבשרת שהסיכון האינפלציוני בארה"ב עדיין מתון.
• לפי נתוני שוק העבודה ורכישות מוצרי השקעה ע"י החברות האמריקאיות, הרפורמה במס לא סייעה בינתיים להעלות את השכר ולהגביר השקעות.
• ה-FED לא מאותת שברצונו לזרז קצב עליית הריבית.
• ציפיות האינפלציה בישראל עלו בשיעור גבוה יותר ממה שנגזר מפיחות השקל ועלייה במחירי הנפט.


מאקרו ישראל.

הייצור והיצוא מתחזקים, הצריכה מעט נחלשת
הנתונים שמתפרסמים בישראל משקפים המשך צמיחת המשק בקצב דומה לחודשים האחרונים תוך שינוי בהרכבה. כך עולה מסקר החברות ומהמדד המשולב של בנק ישראל. הרכיבים שקשורים בצריכה הפרטית נחלשו מעט, כפי שעלה ממדד הפדיון במסחר הקמעונאי שהתפרסם בשבוע שעבר. לעומת זאת, האינדיקאטורים המתייחסים לייצור והיצוא השתפרו.
רמז נוסף להיחלשות בצריכה הפרטית ניתן היה למצוא בנסיגת משרד האוצר מהתוכניות להורדת המסים בגלל היעדר עודפי גביית המסים, כפי שהתבשרנו בשבוע שעבר.
שורה תחתונה: אנו מעריכים שהצריכה הפרטית במשק תמשיך להיחלש בגלל הקיפאון בשוק הדיור ובאשראי הצרכני.

שוק העבודה מראה סימנים של הגעה לתעסוקה מלאה
שיעור האבטלה ממשיך להכות שיאים היסטוריים לאחר שירד ברבעון הראשון לרמה הנמוכה אי פעם של 3.2% בקרב גילאי 25-64.

לא רק שיעור האבטלה הנמוך מהווה איתות שהמשק נמצא בתעסוקה מלאה.

  •  שיעור ההשתתפות בכוח העבודה נותר די יציב לאחר מגמת עלייה בשנים הקודמות.
  •  קצב הוספת המועסקים החדשים ירד בשנה האחרונה.
  •  לא רק היצע העובדים מוגבל, אלא גם היצע העבודה הצטמצם. קצב הגידול במשרות הפנויות במשק התמתן. 

 שורה תחתונה: המשק נמצא בתעסוקה מלאה, מה שאמור להמשיך ולתמוך בעליית השכר. אולם, ירידה בקצב הגידול של המועסקים פועלת למתן קצב הגידול בסך השכר במשק.

מאקרו עולם.
סימני חולשה בפעילות הכלכלית גם במדינות המתפתחות
הצבענו לאחרונה על החולשה באינדיקאטורים הכלכליים בעיקר באירופה ויפן. אולם, סימני חולשה מופיעים גם במדינות המתפתחות. השינוי ביצוא במדינות הגדולות באסיה מראה שבכולן מגמת השיפור התהפכה וקצב הגידול ביצוא נמצא במגמת ירידה. חולשה ניכרת התגלתה גם בייצור התעשייתי בקוריאה. הירידה הייתה אומנם מרמות גבוהות, אך עדיין מדובר בשינוי מגמה ניכר.
בנוסף לירידה ביצוא מהמדינות באסיה, לאחרונה ניכרת גם הרעה בתנאים הפיננסיים בשווקים המתעוררים. מדד התנאים הפיננסיים במדינות אסיה מלבד יפן ירד לרמה הנמוכה ביותר מאז 2016
שורה תחתונה: התפשטות של סימני היחלשות בפעילות הכלכלית מעבר לאירופה ויפן גם למדינות המתפתחות מעלה חשש שמדובר בתופעה מתרחבת.


הנתונים הכלכליים באירופה המשיכו לשקף חולשה במומנטום הצמיחה.
כלכלת אירופה צמחה ברבעון הראשון בשיעור של 0.4%, הנמוך ביותר מאז הרבעון השלישי בשנת 2016. החולשה כבר לא מתבטאת רק בנתוני הייצור, אלא גם בצריכה הפרטית. קצב הצמיחה השנתי במכירות הקמעונאיות באירופה שעמד על כ-2.5% במהלך שנת 2017 ירד בחודש האחרון לכ-1.5%.

מדד מחירי הליבה לצרכן ירד מקצב שנתי של 1% ל-0.7% באפריל, מתחת לציפיות שעמדו על 0.9%. הכלכלנים מסבירים את הירידה בעיתוי של חג פסחה. אולם, גם אם החג "אשם" בירידה כה חדה באינפלציה עדיין די ברור שהאינפלציה באירופה לא מתקדמת ליעד של 2%, כפי שמקווה ה-ECB.
שורה תחתונה: שילוב הנתונים הכלכליים החלשים עם האינפלציה הנמוכה צפוי לעכב צעדי ה-ECB לצמצום המדיניות המוניטארית ולשמור על רמה נמוכה יחסית של התשואות.
 

האם גם בארה"ב יש סימנים של היחלשות במומנטום הצמיחה?
גם בארה"ב ניתן אולי להבחין בניצנים של חולשה באינדיקאטורים הכלכליים. רק כשליש מבין האינדיקאטורים המתייחסים לנתוני הפעילות במשק האמריקאי (ללא סקרים למיניהם) בחודש מרץ היו גבוהים מהממוצע של 12 החודשים האחרונים, שיעור נמוך משמעותית מהחודשים הקודמים.


מבין האינדיקאטורים שהיו נמוכים מהציפיות בשבוע האחרון ניתן להזכיר:

  •  מדדי מנהלי הרכש בתעשייה ובשירותים עומדים עדיין ברמות גבוהות יחסית, אך שניהם ירדו בחודשיים האחרונים והיו נמוכים מהתחזיות בחודש אפריל.
  • בניגוד לנתוני הדו"חות של החברות הבורסאיות, לפי הנתונים של רכישות מוצרי השקעה ע"י החברות, הרפורמה במס לא גרמה בינתיים לעלייה בהשקעות, אלא שקצב הגידול שלהן דווקא התמתן בחודשים האחרונים.
  • ההכנסות וההוצאות הצרכניות היו נמוכים מהתחזיות.

הוצאות המעסיקים על העובדים עדיין נמוכות ביחס לגידול בתוצר וממתנות סיכון האינפלציה
האבטלה בארה"ב ירדה מתחת לרף של 4% ל-3.9%, לראשונה מאז שנת 2000. למרות הירידה באבטלה, קצב עליית השכר הממוצע נותר נמוך יחסית ברמה של כ-%2.6, בדומה לשנתיים האחרונות.
הכלכלנים ימשיכו לחפש הסברים לעלייה מתונה בשכר, אך כל עוד זה קורה החשש מפני עלייה משמעותית באינפלציה יהיה מוגבל. עלות יחידת העבודה במגזר העסקי שפורסמה בשבוע שעבר, שמחושבת כיחס בין סך התשלומים עבור העובדים לסך התוצר, עלתה ברבעון הראשון לעומת אשתקד ב-1.1% בלבד. נתון זה מהווה אינדיקאטור מקדים די טוב לשינוי באינפלציית ליבה ( בפיגור של שני רבעונים).
שורה תחתונה: העלייה המתונה בעלות יחידת העבודה מבשרת שהסיכון האינפלציוני בארה"ב לא מאוד גבוה.

שווקים.
חלק מהסיכונים לשוק המניות פחתו, אך אי הוודאות לגבי כיוון הכלכלה גברה
בסיכום השבועי, חלק מהסיכונים לשוק המניות פחתו:

  •  נתוני שוק העבודה האמריקאי משקפים שהלחצים לעליית השכר עדיין מתונים. ה-FED לא שלח רמזים לגבי זירוז עליית הריבית.
  • הבנקים המרכזיים בעולם בולמים לעת עתה צעדי הריסון המוניטארי.
  • לאחר פרסום נתוני האינפלציה, תוכנית ההנפקות, הודעת ה-FED ונתוני שוק העבודה, תשואות האג"ח נותרו יציבות. עונת הדו"חות ממשיכה להיות חיובית.
  • בנושא מלחמת הסחר עדיין אין וודאות, אך המגעים בין הצדדים מתקיימים.
  • אם בסוף ניקח בחשבון שמכפילי הרווח ירדו, ניתן היה להתמלא באופטימיות אלא שמצטברים הנתונים שמעלים חשש מפני היחלשות נרחבת בכלכלה העולמית, כפי שתיארנו בחלק המאקרו של הסקירה ובסקירות האחרונות.

 
הסיכוי ל-FED אגרסיבי יותר פוחת
החלטת ריבית ה-FED לא גרמה לזעזועים בשווקים. אנחנו למדנו מההודעה שני דברים:
1. ה-FED בהנהגה החדשה לא עשה שימוש בכתיבה "בין השורות". את מה שהוא רואה בנתונים הוא גם רושם בלי לתת יותר מדי מקום לפרשנויות ולתיאוריות נסתרות.
2. הודעת הריבית חיזקה את דעתנו של-FED אין כעת אג'נדה "נצית", אלא כנראה ההפך הוא נכון. אין בהודעה רמז לכוונה לזרז קצב העלאות הריבית. למרות קפיצה בקצב אינפלציית הליבה ל-1.9%, קרוב ליעד, ה-FED בוחר להדגיש דווקא את ציפיות האינפלציה הנמוכות ו"סימטריות" של יעד האינפלציה.
מלבד העלייה באינפלציית הליבה, השיקולים האחרים שתומכים בהאצת הריבית דווקא נחלשו:

  • הבנקים המרכזיים בעולם מגיבים לחולשה בנתונים במדינותיהן וממתנים מסרים מרסנים.
  • התנאים הפיננסיים צומצמו. הדולר התחזק מול מרבית המטבעות בשיעור יחסית חד והמרווחים באג"ח הקונצרניות עלו.
  • מצב השווקים הפיננסיים די שברירי. המדדים השונים שמתייחסים ליוקר שוק המניות דווקא ירדו, מה שמקטין הסיכון לבועות פיננסיות. הנתונים הכלכליים בארה"ב עצמה היו לאחרונה מעט חלשים.

שורה תחתונה: להערכתנו פחתו הסיכונים לעלייה משמעותית בתשואות האג"ח האמריקאיות הארוכות.


ציפיות האינפלציה בישראל עלו הרבה יותר מהמדינות האחרות למרות רקע דומה לעלייתן
ציפיות האינפלציה הגלומות בישראל לטווחים הקצרים והבינוניים הגיעו לרמות שיא שלא היו בהן מאז 2015. הגורמים העיקריים שדוחפים את הציפיות כלפי מעלה הם פיחות השקל ועלייה במחירי הנפט.

התחזקות הדולר בעולם ועלייה במחירים אמורה להשפיע לא רק על האינפלציה בישראל, אך ציפיות האינפלציה בישראל עלו בשיעור החד ביותר בהשוואה למדינות האחרות.
נוסיף בקשר לישראל שהתפתחות משמעותית ומאוד רלוונטית לאינפלציה זאת הירידה במחירי הנדל"ן ובלימה בגידול באשראי צרכני. נוסיף, שלפי הפרסומים האחרונים, חדירת אמזון לישראל צפויה להעמיק, מה שישפיע בהכרח על האינפלציה.
שוק העבודה בישראל אכן חזק והאבטלה שוברת שיאים למטה. אולם, מצב זה קיים במדינות רבות, אך לא כל כך משפיע על האינפלציה. לא בטוח שישראל תהיה יוצאת דופן.
לסיכום:
1. עלה הסיכון להאטה בצמיחה העולמית.
2. הבנקים המרכזיים בעולם ממתנים מסר מרסן על רקע החולשה בנתונים הכלכליים ואינפלציה נמוכה.
3. ה-FED מפגין גישה מתונה ביחס לקצב העלאות הריבית.
4. סימני חולשה בצריכה הפרטית במשק ישראלי שצפויים להתגבר להערכתנו.
5. עלייה משמעותית בציפיות האינפלציה הגלומות בישראל.


פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי – 2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
06-05-2018 זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה