7 מרץ 2021
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

מימוש "דה לוקס" בשוק המניות

אלכס זבז'ינסקי
7 מרץ 2021
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה, הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים 

• סך ההכנסות של משקי הבית בישראל מהשכר ומהעברות מהממשלה עלו בשנת 2020 בכ-3%, אך הצריכה הפרטית ירדה בכ-10%, מה שיוצר פוטנציאל לביקושים נדחים שיתמכו בהתאוששות.

• סך הפדיון לעובד במשק הישראלי, שמשקף במידה רבה את הפריון במשק, עלה בשיעור גבוה פי-5 בשנת 2020 לעומת השנים הקודמות.

• ההתאוששות בכלכלה הישראלית בעקבות פתיחת המשק צפויה לבוא לידי ביטוי גם ביתרון של שוק המניות המקומי.

• הפעילות התעשייתית בעולם המשיכה להיות חזקה גם בפברואר.

• הלחצים לעליית מחירים בארה"ב באים לידי ביטוי באינדיקאטורים השונים. האינפלציה צפויה לעלות בחודשים הקרובים בגלל סיבות כלכליות וטכניות. הלחצים מצד כוחות ההיצע צפויים להיחלש, אך הביקושים יתגברו.

• להערכתנו, מהלך עליית התשואות צפוי להתייצב בשלב זה בעקבות התגברות הביקושים לאג"ח האמריקאיות.

• שוק המניות עבר מימוש "דה לוקס" שבו ירדו בעיקר הנכסים שהתנפחו באופן מוגזם מבלי כמעט לפגוע בליבת השוק שנסחרת במחירים סבירים.

• למניות והאג"ח בסין יש את הקורלציה הנמוכה ביותר לשאר העולם, מה שמספק פיזור לתיק ההשקעות.

 

ישראל.

משקי הבית הכניסו יותר משנה שעברה והוציאו פחות

מספר משרות שכיר בישראל ירד בשנה שעברה ב-11% או ב-433 אלף לעומת 2019. לעומת זאת, סך תשלומי השכר במשק היה נמוך בכ-3.7%. אולם, סך ההכנסות של משקי הבית מהשכר ותשלומי העברה של הממשלה יחד עלו בשנה שעברה בכ-3% רק מעט פחות מהגידול של כ-5% שהיה ב-2019.

בהתחשב בעובדה שהצריכה הפרטית של הישראליים ירדה בשיעור חד של כ-10% (במחירים שוטפים) לעומת גידול ממוצע של כ-4%-5% בחמש השנים האחרונות, נפתח פער גדול מאוד בין ההכנסות להוצאות אצל משקי בית הישראליים בשנת 2020. חיסכון זה צפוי לתמוך בצריכה הפרטית במהלך שחרור המשק מהמגבלות שמתחיל כעת.


הפריון במשק עלה בשיעור חד בשנת 2020
בשנת 2020 נרשמה עלייה משמעותית בפדיון לעובד. בעקבות הירידה החדה בכמות המשרות לעומת ירידה קטנה בהרבה בסך הפדיון המשק (במחירים קבועים), היחס בין סך הפדיון למשרת שכיר עלה בכ-10% לעומת 2019 בהשוואה לגידול של כ-1.5%-2.0% בשלוש השנים הקודמות.

יתרון החיסונים לא בא בינתיים לידי ביטוי במניות בישראל, אבל צפוי לבוא
המשק הישראלי מתחיל לתרגם התקדמות בהתחסנות האוכלוסייה לפעילות הכלכלית. גם בארה"ב ובאירופה ניכרת ירידה בתחלואה, אך סיבותיה קשורות לסגרים או כלל לא ברורות. לעומת זאת, בישראל הירידה היא תוצאה של מתן החיסונים. לכן, מאוד סביר שהתהליך בישראל הוא אל חזור. הירידה בתחלואה בישראל אמורה להוביל ליתרון כלכלי על פני מרבית המדינות האחרות, לפחות בטווח של חצי השנה הקרובה.

הניסיון של שנת 2020 במדינות שונות מלמד שתחלואה ברמה נמוכה הובילה בדרך כלל לביצועים טובים יותר בכלכלה. ביצועים טובים בכלכלה הובילו בדרך כלל ביצועים טובים יותר של שוק המניות, כפי שניתן לראות בתרשים מטה המציג את הביצועים של מדדי המניות במדינות שונות בשנה האחרונה, שוב, לעומת מקרי מוות למיליון איש.
 

 לפיכך, סביר מאוד שלא רק הכלכלה הישראלית תצליח להשיג יתרון השנה, אלא גם שוק המניות. בינתיים, למרות ההובלה בתהליך ההתחסנות, מתחילת פברואר הבורסה בישראל השיגה דווקא תשואה נמוכה בכ-5% לעומת MSCI World ולעומתMSCI World  ללא ארה"ב. זאת לאחר שהציגה ביצועים עודפים מאז חודש ספטמבר.


עולם.

ארה"ב מובילה את הצמיחה בעולם. סין ממשיכה להציג חולשה
הפעילות התעשייתית בעולם צומחת בקצב מאוד מהיר.  מדד מנהלי הרכש בתעשייה עמד כמעט בכל המדינות מעל 50 בחודש פברואר כאשר גרמניה, טאיוון, הולנד, ארה"ב וברזיל הובילו.

הפעילות בתחום השירותים מתרחבת רק בסין, הודו וארה"ב כאשר בכל שאר המדינות המדווחות המדד בתחום השירותים נמצא מתחת ל-50. במדד המשולב, שכולל את השירותים והתעשייה יחד, ארה"ב מובילה בעולם.


למרות המשבר, אין שפע של עובדים פנויים בארה"ב
המגזר הפרטי האמריקאי הוסיף בחודש פברואר 465 אלף משרות, יותר מכפליים מהציפיות, תוך ירידה בשיעור האבטלה. רוב המשרות נוצרו בענפי האירוח והפנאי בעקבות ירידה בתחלואה והסרת מגבלות.

למרות המשבר, העסקים מתקשים לגייס עובדים, כפי שהם דיווחו ב"ספר הבז'" של ה-FED.  היחס בין מספר המובטלים למספר משרות פנויות עומד על כ-1.5, כפי שהיה חמש שנים אחרי המשבר בשנת 2008 ובשיא המחזור הכלכלי לפניו.


מצב זה מוביל לעלייה יחסית משמעותית בשכר העבודה. הנתון של השינוי בשכר העבודה ב-12 החודשים קצת "משקר" כי הוא משקף עלייה בשכר הממוצע בגלל פיטורים  מאסיביים של העובדים בחודשים אפריל-מאי, אך מאז חודש יוני המשק האמריקאי הוסיף כ-10 מיליון משרות וזאת תוך כדי עלייה בשכר הממוצע בשיעור שנתי של כ-3.5%, דומה לזה שהיה לפני המשבר.

לחצי האינפלציה מצד ההיצע צפויים לקטון עם הסרת המגבלות, אך הלחצים מהביקושים יתגברו
נושא האינפלציה ממשיך להוביל בכותרות. מדד ההפתעות בנתוני האינפלציה במדינות העיקריות עלה לרמה הגבוהה מאז 2017. במדינות המתפתחות ההפתעות בנתוני האינפלציה הרבה פחות חריגות.

ארה"ב במוקד הסיכון האינפלציוני.

לחצי האינפלציה מצד ההיצע צפויים לקטון עם הפחתת המגבלות. מנגד, פתיחת הסגרים ותמריצי הממשל, שמתקרבים לאישורים הסופיים, צפויים להגביר ביקושים ולאפשר לעסקים לגלגל את עליית המחירים על הצרכנים. אם נוסיף גם את ההשפעה הטכנית של יציאה מהספירה  של מדדי המחירים לחודשים מרץ-מאי 2020 שירדו במצטבר בכ-1.1% (מדד הליבה) לעומת שינוי ממוצע אפסי בשנים הקודמות, נגיע למסקנה שקצב האינפלציה בארה"ב צפוי לעלות משמעותית במחצית השנייה של השנה.


התשואות בארה"ב צפויות להתייצב בשלב זה ברמות הנוכחיות
תשואת האג"ח ל-10 שנים התקרבה ל-1.6%. כפי שהערכנו בשבוע שעבר, ברמות אלו התשואות צפויות להתייצב בתקופה הקרובה. לפי העלייה בשיעור המשקיעים בפוזיציית לונג על האג"ח  האמריקאי מעל הממוצע ההיסטורי בסקר של JP Morgan, גם המשקיעים מעריכים כך. מלבד המשקיעים בשוק המוסדי והפרטי ישנם ביקושים גם ממשקיעים אחרים:


• הבנקים המרכזיים הזרים רכשו מתחילת השנה אג"ח ממשלת ארה"ב בכ-66 מיליארד דולר בעקבות עלייה ביתרות המט"ח שלהם.

• הבנקים המסחריים קנו מתחילת השנה אג"ח ממשלתיות בכ-142 מיליארד דולר. בסוף החודש צפויה לפוג הטבה שניתנה לבנקים לפני שנה אשר הגדילה כדאיות רכישת האג"ח הממשלתיות עבורם. אם ההטבה לא תוארך, קניות הבנקים צפויות לקטון.

• הפער בין תשואת האג"ח של ממשלת ארה"ב ל-10 שנים מוגנת אירו לבין תשואת האג"ח המקבילה של גרמניה עלה ל-1.05%, הגבוה ביותר מאז 2015. תשואה מוגנת יין יפני נסחר בפער דומה לעומת האג"ח היפנית המקבילה. מצב זה צפוי למשוך משקיעים זרים אל שוק האג"ח האמריקאי.

• כמובן, שהתערבות ה-FED זאת גם אופציה אפשרית שעשויה לעצור עליית התשואות. נגיד ה-FED אמר שיהיה מודאג מהרעה בתנאים הפיננסיים, מה שיכול להיחשב כרמז לטריגר שעשוי לגרום הבנק המרכזי לפעול לריסון עליית התשואות. בתרשים 19 ניתן לראות התפתחות מדד התנאים הפיננסיים של בלומברג לפני הפעלת הקלות כמותיות ו-Operation twist ע"י ה-FED בשנים 2010-2012 לעומת רמתו של מדד זה כעת שעדיין גבוה יחסית.


מימוש "de luxe"
שוק המניות עובר מימוש " דה לוקס". כל מה שהתנפח למימדים מופרזים (Tesla ודומיה) ירד בחדות כמעט בלי לפגוע בחלקים האחרים של שוק המניות. בתרשים מטה ניתן לראות את הירידות המקסימליות המצטברות מהשיא (Drawdown)  של מדד Dow Jones Thematic Market Neutral Momentum Index שבו נאספות המניות שהציגו את הביצועים הטובים ביותר ב-12 החודשים הקודמים ונמכרות בחסר המניות שהיו להן הביצועים הגרועים ביותר. הירידה המצטברת מהשיא של מדד זה הגיע לכ-29%, החזקה ביותר מאז משבר 2008.  

לעומת זאת, הירידה המצטברת מהשיא (Drawdown) של S&P 500 היא רק 2.4%. מאז שהתחילו הירידות ב-12/2 55%  מהמניות ב-S&P 500 בכלל עלו.


הסקטורים של הצמיחה, בהובלה של מניות הטכנולוגיה, איבדו גובה לעומת הסקטורים האחרים, במיוחד אלה שאמורים ליהנות מהסרת המגבלות. היחס בין מדדי מניות הצמיחה למניות הערך ירד גם במדינות המפותחות וגם המתפתחות. הביצועים היחסיים של המניות בתת-סקטורים שנפגעו בצורה החזקה ביותר מהמגפה עשו בשבועיים האחרונים מהלך דומה ביחס למדד הכללי S&P 500 לזה שהיה בחודש נובמבר, אחרי ההודעה על החיסונים, רק שהפעם תוך כדי ירידות בשוק המניות.
כעת, הממוצע של הסקטורים הללו ביחס ל-S&P 500 נמצא כ-7% בלבד מתחת לרמה שהייתה ערב תחילת הירידות בפברואר 2020, כאשר במהלך 2020 הפער הגיע לכ-30%. נראה שהפער הנוכחי מוצדק מבחינת ההערכות לגבי קצב ההתאוששות והסיכונים.


מנגד, מניות חברות הטכנולוגיה ירדו הרבה יותר חד משאר הסקטורים. במהלך שנה שעברה ביצוע עודף של ה-Nasdaq ביחס ל-S&P 500 עלה בהרבה מעבר לגידול ברווח הצפוי למניה של ה-Nasdaq על פני S&P 500. במהלך הירידות האחרונות הפער הצטמצם וכבר אינו חריג מאוד.

 

מעבר ליתרונות הכלכליים, ההשקעה בסין מעניקה גם פיזור לתיק ההשקעות
נציג נימוק נוסף להמלצתנו של השנה האחרונה לחשיפה מוגברת למדינות אסיה בכלל ולסין בפרט. מעבר לשיקולים הכלכליים יש סיבה נוספת שאמורה לתמוך בהשקעה ספציפית בסין.

חשיפה למניות הסיניות מספקת פיזור גדול יותר לתיק המניות. הטבלה מטה מציגה את הקורלציה בין הביצועים של מדדי המניות השונים. כפי שניתן לראות, למדד של בורסת שנחאי יש בממוצע הקורלציה הנמוכה ביותר עם מדדי המניות האחרים.
לא רק למניות, אלא גם לאג"ח הסיניות יש יתרון של קורלציה נמוכה לכל יתר שוקי האג"ח, כפי שניתן לראות בטבלה מטה, המציגה את הקורלציה בין תשואות האג"ח הממשלתיות ל-10 שנים במדינות שונות. כמו במניות, גם האג"ח הסינית בולטת עם הקורלציה הנמוכה לשאר האג"ח. דוגמה של החודש האחרון ממחישה זאת היטב. התשואות בארה"ב עלו בכ-0.4%, באירופה בין 0.2%-0.3% ובאוסטרליה וניו זילנד ב-0.5%-0.6%, אך תשואת האג"ח הממשלתית הסינית כמעט לא עלתה כלל.

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
7.3.2021           זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה