23 יולי 2018
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

הנשיא טראמפ לא באמת יכול להשפיע על ה-FED

אלכס זבז'ינסקי
23 יולי 2018
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

 

לסקירה המלאה הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

 

עיקרי הדברים:

• הירידה במספר המשרות הפנויות במשק, במיוחד בענפי הבנייה והמסחר מעידה על האטה בפעילות בענפים אלו.

• ספר הבז' והסקרים האחרים בארה"ב מצביעים על השפעה הולכת וגדלה של מדיניות הממשל בנושא הסחר על פעילות החברות בהווה ובעיקר בציפיות לעתיד.

• ספק אם הנשיא האמריקאי יוכל להשפיע על מדיניות ה-FED, אך התבטאויותיו אחרונים יכולים להעיד שמלחמת הסחר לא עומדת להסתיים בקרוב. כמו כן, כנראה שנגיד ה-FED הנוכחי לא "נץ" מוניטארי, אחרת לא היה נבחר לתפקיד.

• סין אכן מבצעת מלחמת מטבעות ע"י הפחתה מבוקרת של המטבע שלה. אם מדיניות זו לא תספיק, השלטון עשוי להשיק תוכנית תמריצים חדשה.

• למרות הקשר בין האינפלציה בישראל למדינות האחרות, ציפיות האינפלציה בישראל התעלמו, בניגוד למדינות האחרות, מהירידה במחירי הסחורות שנרשמה לאחרונה.

• מבחינת אחוז החברות שעוקפות את תחזיות האנליסטים, עונת הדוחות בארה"ב בינתיים הייתה הטובה ביותר אי פעם. בהתחשב בעובדה שלאורך שנים החודש הראשון של עונת הדו"חות בדרך כלל היה מוצלח יותר לשוק המניות מאשר השני או השלישי באותו הרבעון, הדלק שתומך בשוק המניות עלול להיגמר בחודשים הבאים, במיוחד נוכח החדשות הלא כל כך טובות מלבד הדוחות הטובים.

 מאקרו ישראל.

האטה בפעילות בענפי המסחר והבנייה גורמת לירידה בביקוש לעובדים
הנתון המשמעותי היחידי שהתפרסם בישראל בשבוע שעבר, מלבד מדד המחירים שאליו כבר התייחסנו בנפרד, היה מספר משרות פנויות שנמצא בחודשים האחרונים במגמת ירידה, בניגוד לשנה שעברה.
קצב הגידול השנתי בענף הבנייה והמסחר הפך לשלילי. אם בענף הבנייה הסיבה לכך מובנת, בענף המסחר זה פחות ברור. היה אפשר להניח שהירידה בחיפוש עובדים נובעת ממיעוט עובדים זמינים, אך בענף השירותים, לדוגמה, כמות המשרות הפנויות ממשיכה לגדול. לכן, המסקנה שמתבקשת שהסיבה לירידה בחיפוש עובדים בענף המסחר קשורה להאטה בפעילות.


מאקרו עולם.

העסקים מצביעים על השלכות של מלחמת הסחר
ספר הבז' של ה-FED הצביע על מספר מגמות הקיימות בכלכלה האמריקאית. מצד אחד, רמת פעילות במשק ממשיכה להיות טובה יחסית, אך מתגברים הלחצים בשוק העבודה. מנגד, חששות החברות מפני השלכות מלחמת הסחר באו לידי ביטוי בכך ששכיחות השימוש בספר הבז' במילה "Trade" עולה מדי דיווח מתחילת השנה.
עוד ביטוי לכך שמדיניות הממשל בנושא סחר החוץ משפיעה על פעילות החברות ניתן למצוא בסקרים במגזר העסקי שעורכות שלוחות ה-FED באזורים שונים. המדדים שמתייחסים לרמת הפעילות הנוכחית בסקרים אלו נותרים ברמה גבוה לעת עתה, אך האינדיקאטורים שמשקפים תוכניות להשקעות החברות בעוד 6 חודשים כבר מסמנים מגמה שלילית


טראמפ לא ישפיע על ה-FED, אך עמדת הנשיא יכולה ללמד שלא מינה לתפקיד "נץ" מוניטארי
בהקשר להתבטאויות האחרונות של הנשיא ביחס ל-FED וביחס למלחמת המטבעות אפשר לציין מספר דברים:
החרפת הטונים כלפי סין ואירופה והרחבת האשמות לכיוון ה-FED עשויה להעיד שאין בכוונת הנשיא לסיים מלחמת הסחר במהרה. אם היה מתכוון לכך, מדוע לתקוף את ה-FED ועוד לכרוך אותו למלחמת הסחר כאשר מדיניות הבנק המרכזי פועלת לאורך זמן והצעד הבא שלו צפוי לא לפני סוף ספטמבר.
האמת שאין לנשיא הרבה כלים להשפיע על שערו של הדולר או על הריבית מלבד המדיניות הכלכלית שלו. המדיניות שכוללת רפורמה במס והרחבה פיסקאלית דווקא תומכת לעת עתה בדולר חזק ובהמשך עליית ריבית.
אנו מאמינים שה-FED ימשיך לפעול משיקולים מקצועיים ובלתי תלויים ולא יושפע מהלחצים מצד הפוליטיקאים. יחד עם זאת, ניתן להבין שהנגיד פאוול כנראה לא "נץ" מוניטארי. אחרת לא היה עובר מסננת ראיונות עם הנשיא במהלך המינוי שלו.
בכל מקרה, השווקים אומנם חתכו שערו של הדולר בתגובה להתבטאויות הנשיא, אך הסיכוי לעליית ריבית ה-FED שמגולם בחוזים על הריבית דווקא עלה.


סין מבצעת פיחות מבוקר של המטבע במטרה להתמודד עם האטה ועם מלחמת הסחר
לא בטוח שהאשמות הנשיא כלפי האירופאים בעניין מניפולציה על המטבע מוצדקות, אך כלפי סין כנראה שכן. המטבע הסיני שפוחת מול הדולר האמריקאי כבר כמעט ב-8% מאז אמצע חודש אפריל מושך יתר ויותר תשומת הלב של המשקיעים. כולם זוכרים שפיחות היואן הסיני בשנת 2015 היה סימן מקדים לבעיות בכלכלה הסינית ולמשבר בשווקים בתחילת 2016.
אולם, נראה שהפעם, להבדיל משנת 2015, היחלשות המטבע הסיני משקפת פעולה מכוונת יותר, כאמצע להתמודד עם ההאטה בכלכלה ועם ההשלכות האפשריות של מלחמת הסחר. אפשר ללמוד מכך מהיציבות ביתרות המט"ח בסין, לפחות עד עתה, למרות פיחות המטבע. למעשה, השלטונות לא מנסים לעצור את הפיחות או אולי אף יוזמים אותו. זה שונה מהפיחות שהחל עוד ב-2014 ונמשך למעשה עד סוף 2016, במהלכו יתרות המט"ח של המדינה ירדו ברבע או בשווי טריליון דולר תוך ניסיונות הממשל לבלום את בריחת ההון מהמדינה.
אולם, לכלי הפיחות בידי השלטונות בסין יש יכולת מוגבלת. פיחות חזק מדי יפגע בכוח הקנייה של הצרכנים ובפעילות החברות. לכן, אם המצב הכלכלי בסין ימשיך להיחלש, תיתכן השקת תוכנית תמריצים נרחבת ע"י השלטונות. במידה והפיחות ימשך מעבר לרצון השלטונות, הסינים יצטרכו להנזיל יתרות המטבע לצורך כך למכור אג"ח האמריקאיות, כפי שעשו ב-2015-16.

שווקים.

האג"ח הצמודות בישראל התנתקו מהעולם
מחירי הסחורות ירדו בחדות בשבועות האחרונים, כאשר לסחורות החקלאיות שמחיריהם יורדים כבר תקופה ארוכה, הצטרפו המתכות והנפט. כתוצאה מהירידה בסחורות נרשמה ירידה בציפיות האינפלציה הגלומות במרבית המדינות המערביות, במיוחד לטווח הקצר. לעומת זאת, הציפיות בישראל המשיכו לעלות כאשר המגמה בציפיות לשנתיים הייתה הפוכה בישראל לעומת ארה"ב ואירופה (גרמניה).

מבחינה היסטורית, השוק המקומי מתאפיין בדרך כלל בציפיות גבוהות יותר מאשר האינפלציה בפועל שמתבררת בדיעבד. להבדיל מישראל הציפיות בארה"ב דווקא מתבררות כנמוכות מדי לעומת האינפלציה בפועל.

למצב בישראל יכולות להיות מספר סיבות:
1. היפר-אינפלציה בעבר בישראל עדיין משפיעה על המשקיעים.
2. בגלל זה המשקיעים בישראל מעניקים פרמיית סיכון אינפלציונית גבוהה הרבה יותר מאשר במדינות האחרות.
3. ציפיות האינפלציה יחסית גבוהות בישראל מעידות לא רק על השינויים בהערכות האינפלציה, אלא מתבססות על סיבות טכניות כגון מחויבות לחשיפה לרכיב הצמוד בתיקים ו/או התחייבות להעניק תשואה ריאלית לחוסכים של גופי הביטוח והפנסיה.

על "אהדת" יתר לצמודים המשקיעים בישראל משלמים מחיר, לפעמים גבוה. ב-11 מתוך 15 שנים בין 2004-2018 מדד האג"ח השקליות לתקופה של בין 2 ל-5 שנים הכה את מדד הצמודות. הפער הגדול ביותר בין ביצועי השקליות לצמודות נוצר מאז 2011 בה חל שינוי חד בסביבת האינפלציה בישראל שאגב לא בטוח שכבר חלף. גם לפני כן היו יותר שנים עם יתרון לאג"ח שקליות מאשר לצמודות.

יש טוענים שלהבדיל מהמדינות האחרות, האינפלציה בישראל נמצאת כעת במגמת עלייה. אולם, בארה"ב האינפלציה בפועל גבוהה הרבה יותר מישראל וקיים חשש מבוסס יותר מאשר בישראל להמשך עלייה בסביבת האינפלציה. נציין רק שקונצנזוס החזאים צופה אינפלציה של 2.5% ו-2.3% בארה"ב בשנים 2018-19 בהתאמה, לעומת קונצנזוס של 1.1% בישראל ל-12 החודשים הבאים, כאשר התחזית שלנו עומדת על 0.9%.

צריכים לזכור גם שהאינפלציה בישראל קשורה בקשר חזק לאינפלציה במדינות האחרות, במיוחד למדינות האירופאיות. קיימת קורלציה של כ-80% בין האינפלציה בישראל לבין האינפלציה בבריטניה וכ-60% לאינפלציה באירופה. לאינפלציה בסין ובארה"ב הקורלציה עומדת על כ-30%.

הקשר בין אינפלציה בישראל למדינות האחרות מתבסס על גורמים משותפים, כגון מחירי הסחורות. לכן, דווקא הירידה האחרונה בציפיות האינפלציה הגלומות במדינות שונות שקרתה בגלל הירידה במחירי הסחורות אמורה להשפיע גם על ציפיות האינפלציה בישראל.
שורה תחתונה: למרות הקשר בין האינפלציה בישראל למדינות האחרות, ציפיות האינפלציה בישראל התעלמו, בניגוד למדינות האחרות, מהירידה במחירי הסחורות שנרשמה לאחרונה.

 שוק המניות ממצה "סחיטה" של עונת דוחות מוצלחת, אך מה הדלק שיניע אותו בהמשך?
אחרי דיווח דוחות כספיים של קצת פחות מ-20% מהחברות במדד S&P500, קרוב ל-90% הכו את תחזית הרווח. זה שיא שלא נראה אף פעם.

אולם, נשאלת השאלה, כמה זמן עונת הדוחות תמשיך לתמוך בשוק ומה יניע אותו אחרי שהיא תיגמר?
ניתוח ביצועי מדד S&P500 בעשרים השנים האחרונות והשוואת ביצועיו בין החודש הראשון של רבעון, בו מתחילה עונת הדוחות (ינואר, אפריל, יולי, אוקטובר) לחודש שני (פברואר, מאי, אוגוסט, נובמבר) ולשלישי שבו בדרך כלל אין פרסומי דוחות (מרץ, יוני, ספטמבר, דצמבר) בין השנים 1998-2018 מראה שהביצועים בחודש הראשון של עונת הדוחות היו בממוצע טובים יותר מאשר בחודש השני או השלישי, כפי שניתן לראות בטבלה מטה. כמו כן, בחודש הראשון של כל רבעון השיג מדד S&P500 ביצועים חזקים יותר מאשר החודש השני או השלישי באותו הרבעון ב-33 רבעונים בתקופה נסקרת, לעומת 26 "אליפויות" בחודש השני או 22 בחודש השלישי.
ממצאים אלו מלמדים שלחודש יולי יש סיכוי "לסחוט" תשואה טובה יותר מעונת הדו"חות המוצלחת הנוכחית מאשר מחודש אוגוסט או ספטמבר. בהתחשב בעובדה שמלבד עונת הדו"חות בארה"ב החדשות בעולם הכלכלי לא כל כך טובות, הסיכוי להשיג תשואה עודפת בחודשים אוגוסט-ספטמבר יהיה נמוך.



פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי – 2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
23/07/2018 זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה