19 ספטמבר 2021
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

האינפלציה ממשיכה להתגבר

אלכס זבז'ינסקי
19 ספטמבר 2021
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

עיקרי הדברים  

  • סביבת האינפלציה בישראל ממשיכה לעלות. גם מדד ספטמבר צפוי להיות גבוה מהשינוי העונתי הרגיל. העלנו תחזית לאינפלציה השנתית ל-2.2%.
  • הכוחות שמחזקים את השקל התגברו באופן חריג.
  • גם התחלות וגם גמר בנייה צפויים לעלות בשנה הקרובה. בשילוב עם התגברות מעורבות הרגולטורים בשוק הדיור, עליות המחירים עשויות להתמתן.
  • הירידה המהירה בגירעון התקציבי בישראל צפויה להוביל להמשך צמצום קצב ההנפקות.
  • עלה הסיכון להאטה משמעותית בפעילות בסין אשר תקרין על שאר העולם.
  • הנתונים הכלכליים בארה"ב היו לרוב חיוביים. ההחטאה כלפי מטה במדד המחירים לחודש אוגוסט אינה מעידה על האטה בסביבת האינפלציה.
  • ה-FED עלול להפתיע לרעה את השווקים בהחלטתו השבוע. גם הבנק המרכזי של אנגליה עשוי להעביר מסר "נצי

ישראל.

סביבת האינפלציה ממשיכה לעלות

מדד המחירים לצרכן עלה בחודש אוגוסט ב-0.3%, בדומה לתחזית. מחירי המזון ירדו יותר ממה שציפינו, אך מחירי הירקות והפירות עלו מעל התחזית. בשאר הסעיפים לא היו הפתעות משמעותיות. קצב האינפלציה השנתי עלה ל-2.2% , הגבוה ביותר מאז יולי 2013 (תרשים 2). בחצי השנה האחרונה האינפלציה בניכוי העונתיות עלתה בקצב שנתי של 3% (תרשים 1). העלייה בסביבת האינפלציה מורגשת היטב בסעיפי התרבות ובידור, החינוך, הבריאות, הריהוט וציוד, אחזקת דירה, הדיור, המזון ובסעיף השונות.

 

ישראל, כמו מדינות אחרות, מייבאת עליות מחירים. עובדה זו באה לידי ביטוי בעלייה חדה במדד המחירים ליצרן בעל קשר מובהק למדד המחירים לצרכן (תרשים 4). מחירי המזון בסופר שירדו בזכות ההנחות לקראת החגים, צפויים לעלות בשיעור משמעותי בחודשים הקרובים בגלל העלייה במדד מחירי התשומות בחקלאות (6.4% YoY) ובמדד מחירי התפוקות בתעשיית המזון (5.1%) (תרשים 3).

 

מלבד מחירי היבוא הגבוהים גם רמת התחרותיות בחלק מענפי המשק השתנתה בגלל עלייה בביקוש מחד וירידה בהיצע מאידך. לדוגמה, החברות בענף שירותי מזון  מדווחות בסקר הערכת המגמות בעסקים שרמת התחרות ירדה משמעותית לעומת המצב לפני המגפה. כמו כן, החברות בענף המלונאות מדווחות על ירידה בחומרת המגבלה של מחסור בהזמנות הישראליים לעומת המצב לפני המשבר (תרשים 5). גם שוק העבודה ההדוק עשוי להוסיף לחצים לעליית מחירים בענפים מסוימים (ראו סקירה קודמת).

 

במבט קדימה, סביבת האינפלציה צפויה להמשיך ולעלות בחודשים הקרובים. להערכתנו, בסוף השנה, קצב האינפלציה יגיע לכ-3%.

מדד חודש ספטמבר צפוי גם להיות גבוה ביחס לשינוי העונתי שלו ולעלות בכ-0.3%. לפי סקר הערכת המגמות בעסקים, החברות, בעיקר במסחר הקמעונאי, צופות עלייה חדה במחירים בחודש זה. כמו כן, לא צפויה הוזלה רגילה במחירי הנסיעות לחו"ל, אלא המחירים צפויים דווקא לעלות עקב אישור לטוס ללא בידוד למחוסנים שניתן בתחילת החודש. מדד חודש אוקטובר צפוי לעלות ב-0.4% בעיקר בגלל העלייה במחירי ההלבשה והמזון. האינפלציה ב-12 החודשים הבאים צפויה להסתכם ב-2.2%.

 

כוחות חריגים בעוצמתם פועלים לחיזוק השקל

הנתונים שהתפרסמו בשבוע שעבר הדגישו עלייה חדה בלחצים להתחזקות השקל בשנה האחרונה.

  • העודף המצטבר בחשבון השוטף בתוספת העודף בהשקעות הישירות ובהשקעות בני"ע של הזרים בישראל על פני השקעות הישראליים בחו"ל הגיע בשנה האחרונה לסכום שיא של כ-53 מיליארד דולר. בשנים 2018-19 הוא עמד בממוצע על כ-16 מיליארד דולר בלבד (תרשים 6).
  • לפי הנתונים שפרסם בנק ישראל, סך מכירות המט"ח נטו ע"י המגזרים השונים ברבעון השני הסתכמו בכ-12 מיליארד דולר, בדומה לרבעון הראשון (לא כולל הפעילות של בנק ישראל). המשקיעים המוסדיים מכרו מט"ח בכ-11 מיליארד דולר, לעומת 6.5 מיליארד ברבעון הראשון. תושבי חוץ מכרו כ-6 מיליארד דולר לעומת כ-2 מיליארד ברבעון הקודם. גידול במכירות המט"ח ע"י המוסדיים והזרים קוזז חלקית ע"י המגזר העסקי שקנו כ-3.5 מיליארד דולר, לעומת מכירות של כ-4.7 מיליארד דולר ברבעון הראשון (תרשים 7).

שורה תחתונה: הכוחות שתומכים בשקל התגברו באופן חריג בשנה האחרונה.  

גם גמר וגם התחלות בנייה צפויים לעלות בשנה הקרובה

מחירי הדירות עלו בשנה האחרונה ב-8%, הקצב הגבוה מאז שנת  2016 (תרשים 9). היחס בין מדד מחירי הדירות בבעלות למדד מחירי השכירות עלה לשיא חדש (תרשים 8).  

 

למרות המשבר, הקצב השנתי של התחלות בנייה נותר יחסית יציב ברמה של כ-50-55 אלף יחידות דיור בשנה. אולם,  גמר בנייה ירדו משמעותית, כנראה בגלל עיכובים בבנייה בתקופת המשבר (תרשים 10) והובילו למספר שיא של דירות בתהליכי בנייה. בשנה הקרובה צפוי גידול משמעותי בגמר בנייה.

התחלות בנייה בדרך כלל מגיבות לשינוי במחירי הדירות (תרשים 11). לכן, הן צפויות לעלות בהתאם לעלייה חדה במחירי הדירות בשנה האחרונה ובסיוע של התוכניות הממשלתיות.

לסיכום, בשנה הקרובה צפוי גידול משמעותי גם בהתחלות וגם בגמר בנייה, מה שעשוי לקרר לחצים לעליית מחירים בשוק הדיור, בייחוד אם משרד האוצר יעלה מס על המשקיעים ובנק ישראל יקשיח תנאי המשכנתאות.

  

נמשך גידול מהיר בגביית המסים

הגירעון הממשלתי המשיך לרדת במהירות והגיע ל-8% בחודש אוגוסט לעומת 9.2% ביולי. התחזית של משרד האוצר לגירעון השנה עומדת על 6.8%. נזכיר שבחודש אפריל העריך בנק ישראל שהגירעון יסתכם בכ-8.2%. הירידה בגירעון מתרחשת בזכות גידול הרבה יותר איטי בהוצאות הממשלה (5.5% מתחילת השנה לעומת אשתקד) בהשוואה לגידול בהכנסות (גידול של 28.9%).

הכנסות הממשלה ממסים ב-12 החודשים האחרונים היו גבוהות בכ-3% לעומת הרמה שהייתה צפויה בתקופה זו בהתאם למגמה מלפני המשבר (תרשים 12).

הירידה בגירעון מובילה לירידה בהנפקות נטו של הממשלה בשוק האג"ח. הנפקות נטו בניכוי הרכישות של בנק ישראל ירדו ב-6 החודשים האחרונים לכ-16.5 מיליארד ₪, פחות אפילו מהמחצית השנייה של 2019 (תרשים 13). קצב ההנפקות צפוי להמשיך ולהיות נמוך בגלל שיתרות הממשלה בקופה עדיין גבוהות מאוד (עומדות על כ-70 מיליארד ₪ לעומת כ-35 מיליארד באותה התקופה ב-2019) והגירעון צפוי להמשיך ולרדת.

 

עולם.

הרעה בסין מעלה סיכון להתאוששות בכלכלה העולמית

גם בשבוע שעבר סין המשיכה לספק חדשות שליליות בקצב הולך ומתגבר:

  • ההתפרצות המחודשת של הווירוס הובילה לסגרים נרחבים באחד האזורים בסין. המדיניות "אפס תחלואה" של הסינים גובה מחיר כלכלי כבד.
  • הנתונים הכלכליים בסין היו נמוכים מהתחזיות. בחודשים האחרונים קצב הצמיחה של הייצור התעשייתי, המכירות הקמעונאיות וההשקעות משקף מגמת היחשלות ברורה (תרשים 14).
  • נמשכת הקשחה רגולטורית. בשבוע שעבר "כיכבו" המגבלות שהוטלו על הקזינו במקאו.
  • פשיטת רגל, כנראה בלתי נמנעת, של חברת הבנייה הענקית Evergrande שחובותיה מוערכים בכ-300 מיליארד דולר מעלה חשש למשבר רחב היקף שעלול להתרחש בענף שסובל ממינוף יתר. נציין שברבעון השלישי (שעוד לא נגמר) חל זינוק במספר החברות הסיניות להן הורד דירוג האשראי ע"י סוכנויות הדירוג הבינלאומיות (תרשים 15).

 

ההתפתחויות האחרונות מעלות סיכון שסין תכנס למשבר כלכלי משמעותי בעל השלכות על הכלכלה העולמית. הכלכלות החשופות ביותר לסחר עם סין הן המדינות באסיה ובדרום אמריקה. הכלכלות המפותחות במערב, כולל  הישראלית, חשופות פחות (תרשים 17).

 

משבר רציני בסין עשוי גם להפוך כיוון של מחירי הסחורות. היחס בין גידול באשראי לגידול בתמ"ג בסין (Credit Impulse), שנמצא במגמת ירידה משמעותית, לא רק היה קשור לצמיחה בעולם בעשור הקודם, כפי שהצגנו בסקירה הקודמת, אלא גם למחירי הסחורות (תרשים 16).

שורה תחתונה: עולה הסיכון למשבר רחב בסין בעל השלכות על הכלכלה העולמית.

 

נתונים חיוביים בארה"ב

בשבוע האחרון התפרסמה סדרה של נתונים כלכליים יחסית חיוביים בארה"ב:

  • מדד אופטימיות של סקר העסקים הקטנים היה גבוה מהתחזית ומהנתון של חודש הקודם. עלה שיעור העסקים שמתכוונים לגייס עובדים ולבצע השקעות (תרשים 18). נציין, שהצרכנים בסקר אוניברסיטת מישיגן היו הרבה יותר פסימיים.
  • המכירות הקמעונאיות עלו בחודש אוגוסט מעל התחזיות. מכירות המוצרים ממשיכות להיות גבוהות משמעותית מהרמה שהייתה צפויה לפי המגמה לפני המגפה. למרות העלייה בתחלואה בחודש אוגוסט, גם הוצאות האמריקאים במסעדות, ברים וכו' בסה"כ נמצאות ברמה גבוהה (תרשים 19). חשוב רק לציין שמדובר בנתונים נומינאליים.
  • מדד הייצור התעשייתי המשיך לצמוח בחודש אוגוסט תוך עלייה בניצולת אמצעי הייצור (תרשים 20).

 

הסיכון לאינפלציה בארה"ב לא ירד

מדד המחירים בארה"ב היה אומנם נמוך מהתחזיות, אך האינדיקאטורים השונים מראים שלא כדאי להסיק ממנו על הירידה בסביבת האינפלציה:

  • הסעיפים שקשורים לפתיחת המשק מהמגבלות (מכוניות משומשות, כרטיסי טיסה, אירוח, ואוכל בחוץ וכו'), אשר הוסיפו למדדי המחירים בחודשים אפריל-יוני בין 0.4% ל-0.6% ועברו לתרומה של כ-0.1% בלבד בחודש יולי, באוגוסט כבר הורידו כ-0.2%  מהמדד. לעומת זאת, תרומתם של שאר הסעיפים, שמשקלם במדד הכללי כ-87%, עלתה בהדרגה מדי חודש מכ-0.2% באפריל לכמעט 0.5% באוגוסט (תרשים 21).
  • הקצב השנתי של המדדים החציוניים מנוטרלי סעיפים תנודתיים המשיך לעלות גם בחודש אוגוסט (תרשים 22)
  • בסקר העסקים הקטנים, שיעור העסקים שהעלו מחירים גדל באוגוסט ל-49%, הגבוה ביותר מאז 1981.
  • מדד מחירי היבוא לארה"ב אומנם ירד באוגוסט, אך לא בטוח שהוא משקף שינוי במגמה מכיוון שמדדי מחירי היבוא במדינות האחרות המשיכו לעלות גם באוגוסט (תרשים 23). כמו כן, מדד מחירי הסחורות של Bloomberg נמצא קרוב לרמה הגבוהה מאז 2015 (תרשים 24).
  • נציין גם, שתעריפי ההובלה הימית המשיכו לעלות גם בשבועות האחרונים.

שורה האחרונה: מדד המחירים הנמוך מהתחזיות כנראה לא מסמן תפנית במגמת עלייה בסביבת האינפלציה בארה"ב.

 

ה-FED עשוי להיות "נצי" יותר מהערכות השוק

השבוע תתכנס ישיבת ה-FED שתהיה כנראה המסקרנת ביותר מתחילת השנה. קונצנזוס הערכות בשווקים גורס שהבנק המרכזי יכריז על צמצום הרכישות רק בנובמבר. להערכתנו, בסיכוי די סביר הקונצנזוס יופתע:

  • הנתונים הכלכליים האחרונים היו בסה"כ חיוביים. למרות שמספר משרות חדשות בחודש אוגוסט היה נמוך מהתחזיות, כלל נתוני שוק העבודה היו דווקא טובים והמשיכו להצביע על שיפור ניכר ואף על הידוק יתר. המדד שמשקלל מגוון רחב של נתוני שוק העבודה המתפרסם ע"י שלוחת ה-FED בקנזס, עליו הסתמך סגן נשיא ה-FED בנאומו האחרון, חזר כמעט לרמה שהייתה לפני תחילת המגפה. כפי שניתן לראות בתרשים 25, בעבר ה-FED התחיל לעלות ריבית ברמה הרבה יותר נמוכה של מדד זה.
  • כפי שציינו, למרות ההפתעה כלפי מטה, אין במדד המחירים של אוגוסט סימן להאטה בסביבת האינפלציה.
  • ציפיות האינפלציה של הצרכנים, על פי הסקר של שלוחת ה-FED ב-NY ושל אוניברסיטת מישיגן, כמו גם של העסקים על פי הסקר של שלוחת ה-FED ב-Atlanta המשיכו לעלות גם בחודש ספטמבר (תרשים 26). הציפיות הם המרכיב הקריטי ביותר בהפיכת עליית מחירים לתהליך אינפלציוני. לכן, להערכתנו, הן עשויות להכריע החלטה בעד תחילת צמצום הרכישות.
  • לא רק ה-FED מתכנס השבוע, אלא גם הבנק המרכזי באנגליה וביפן. ההחלטה המעניינת ביותר צפויה באנגליה. שם קצב אינפלציית הליבה עלה במפתיע ל-3.1% (תרשים 28) תוך עלייה חדה בציפיות האינפלציה הגלומות. גם שכר העבודה עולה בבריטניה בקצב מאוד מהיר. לעומת זאת, כסימן המעלה חשש מפני הסטגפלציה, המכירות הקמעונאיות דווקא ירדו בחדות בחודשים האחרונים (תרשים 27).

שורה תחתונה: אנו מעריכים שהבנקים המרכזיים בארה"ב ובאנגליה עשויים לנקוט בצעדים מרסנים יותר השבוע ממה השווקים מצפים מהם.

 

 

 

גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")

מסמך זה הוכן על ידי מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "החברה"). מסמך זה אינו מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא. אין לראות במסמך זה הצעה, המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא לביצוע עסקה כלשהי בניירות ערך או בכל מוצר פיננסי אחר. החברה עוסקת בין השאר בשיווק השקעות ללקוחות כשירים ועשוי להיות לה עניין באמור במסמך זה. האמור במסמך זה נאסף ו/או מתבסס על מידע ממקורות שונים.  במידע הכלול במסמך זה עלולות להיות טעויות\ שינויי שוק ו/או שינויים אחרים. החברה אינה אחראית לכל נזק, אובדן, הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות ישיר ו/או עקיף, שייגמרו למי שמסתמך  על האמור במסמך זה, כולו או חלקו, ככל שייגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע הכלול במסמך זה עשוי ליצור רווחים בידי העושה בו שימוש. כל הזכויות, לרבות קניין רוחני, במסמך זה ובתוכנו, שייכות לחברה ואין לעשות בו כל שימוש שהוא, לרבות הפצתו ו/או העתקתו, כולו או חלקו ללא קבלת אישורה מראש ובכתב.

/09/202119                                         

תאריך פרסום האנליזה