3 יולי 2016
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

השווקים הפיננסיים כמעט מחקו את אפקט ה - Brexit

אלכס זבז'ינסקי
3 יולי 2016
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי


עיקרי הדברים

  • בעקבות העדכון כלפי מעלה בנתוני יצוא השירותים בשנה האחרונה בישראל, צמיחת המשק בחצי השנה האחרונה נראית משמעותית יותר טוב לעומת המספרים שהיו ידועים עד כה.
  • העדכון מוריד סיכוי לנקיטת הצעדים המרחיבים הנוספים ע"י בנק ישראל, משקף לחץ גדול יותר להתחזקות השקל ועשוי להשפיע לשיפור בדירוג האשראי של ישראל בטווח ארוך יותר.
  • הנזק מהרעת התנאים הפיננסיים בעקבות Brexit נמנע לעת עתה בסיוע מאסיבי של הבנקים המרכזיים, אך הפעילות הכלכלית בחודשים הקרובים עלולה להיות מושפעת לרעה מהפגיעה בסנטימנט ועלייה באי הוודאות. יחד עם זאת, ללא הרעה בתנאים הפיננסיים, הנזק לכלכלה יהיה מוגבל יחסית.
  • סימני האירוע שנותרו בשווקים הפיננסיים כגון הירידות בליש"ט, במניות הבנקים ובתשואות האג"ח הממשלתיות משקפים את ההשלכות הכלכליות הוודאיות של האירוע ולא צפויים לתקן כל כך מהר.
  • בחודשים האחרונים הופיעו סימני התחזקות בצריכה הפרטית ובפעילות היצרנית בארה"ב.
  • גם באירופה עלה מדד מנהלי הרכש בתעשייה מעל הציפיות והופיעו סימני שיפור אחרים בפעילות לפני משאל העם בבריטניה.
  • הנתונים הכלכליים בסין משקפים שיפור ברבעון השני והקטנת הסיכון למשבר בטווח הקצר והבינוני. יחד עם זאת, המשך הפיחות במטבע הסיני, כפי שהיה בשבוע האחרון, עלול לגרום להתערערות בשווקים הפיננסיים.
  • הכלכלה היפנית מציגה המשך חולשה בפעילות.

 

מאקרו ישראל.

עדכון כלפי מעלה בנתוני יצוא השירותים משנה את ראיית הצמיחה במשק

לאחר שהלמ"ס עדכנה באופן חד כלפי מעלה את נתוני יצוא השירותים, בעיקר בשנה האחרונה, תמונת הצמיחה של המשק במבט לאחור השתנתה. לפי ההערכה שלנו, כתוצאה מהעדכון, הצמיחה לשנת 2015 צפויה לעלות מ-2.5% ל-2.9%. הצמיחה ברבעון הראשון של השנה תעלה מ-1.3% לכ-3.2%.  

כעת מסתבר שקצב הצמיחה בחצי השנה שהסתיימה בחודש מרץ לא היה 2.5%, אלא כ-3.5%, מעל התחזיות ולא מתחתיהן, כפי שסברו מקבלי החלטות ומשקיעים קודם. ההשלכות האפשריות של העדכון:

  • הוא לא יגרום לשינוי במדיניותו של בנק ישראל, אך מפחית עוד יותר את הסיכוי להפעלת הכלים המוניטאריים הנוספים.
  • העודף בחשבון השוטף גדול ממה שנמדד קודם, מה שמשקף שהשקל נמצא תחת לחצים חזקים עוד יותר ממה שהיה ידוע עד עתה.
  • צמיחה גבוהה יותר שמלווה בגביית מסים חזקה עשויה להשפיע חיובית על דירוג האשראי של ישראל, גם אם לא באופן מיידי.

 

מאקרו עולם.

הנזק מהרעה בתנאים הפיננסיים נמנע לעת עתה, אך הפעילות הכלכלית בחודשים הקרובים עלולה להיות מושפעת לרעה מהפגיעה בסנטימנט ועלייה באי הוודאות

אם הסערה בשווקים באמת חלפה, אפשר להתייחס להערכות שפורסמו לאחרונה לגבי הנזק המתמשך של הברקזיט לצמיחה, ללא נזק נוסף מהרעה בתנאים הפיננסיים. נגיד ה-ECB העריך בשבוע שעבר שהפגיעה במשק האירופאי תהיה בשיעור של 0.5% במהלך שלוש השנים הבאות. במקרה זה, המעקב אחרי הנתונים הכלכליים השוטפים שמתייחסים לתקופה לפני הברקזיט עדיין רלוונטי, אך בכל זאת צריכים לקחת אותם בערבון מוגבל. לפגיעה בסנטימנט העסקי ועלייה באי הוודאות הרגולטורית עלולה להיות השפעה  שלילית על הפעילות בחודשים הקרובים.

הביטוי לסיכונים ארוכי הטווח של האירוע הייתה הורדת הדירוג ע"י S&P לבריטניה בשתי דרגות ל-AA עם תחזית שלילית ולאיחוד האירופאי בדרגה אחת ל-AA עם תחזית ניטרלית.

 

הצריכה הפרטית בארה"ב התחזקה בחודשיים האחרונים

נתוני ההוצאה הצרכנית בארה"ב בחודשיים הראשונים של הרבעון השני היו חזקים. הגידול המצטבר הדו-חודשי היה הגבוה ביותר בעשור האחרון, למעט בספטמבר 2009. יש לציין רק, שמהנתונים של רכישות מכוניות שפורסמו ביום שישי מסתמנת בבירור האטה מקצב שיא שהושג בשנת 2015.

הסנטימנט הצרכני עלה מעל הציפיות ובסה"כ נותר ברמה גבוהה. מעניין לציין שהסנטימנט של בני פחות מ-35 שנה עלה בחדות והגיעה לרמה הגבוהה ביותר בעשור האחרון. לעומת זאת, הסנטימנט של המבוגרים, מעל גיל 55, יורד בהתמדה בחודשים האחרונים.

 

המשק האירופאי המשיך לרשום שיפור בנתונים לקראת הברקזיט

מהנתונים שהתפרסמו באירופה נראה שהמשק האירופאי המשיך להתאושש לפני משאל העם בבריטניה. מדד מנהלי הרכש בתעשייה עלה מעל הציפיות בחודש יוני. האבטלה המשיכה לרדת. ציפיות המגזר העסקי, לפי סקר ה-ZEW השתפרו במתינות. גם מדד המחירים לצרכן, כולל אינפלציית הליבה, היה גבוה מהצפוי ב-0.1%. קצב האינפלציה השנתי עלה בחודש יוני ל-0.1% לעומת מינוס  0.1% בחודש הקודם.

הנתונים בסין משקפים שיפור ברבעון השני והקטנת הסיכון למשבר בטווח הקצר והבינוני

הסינים בתגובה לאירועי הברקזיט הפחיתו את המטבע בשיעור של 1.4% בשבוע, הפיחות השבועי הגדול ביותר מאז תחילת ינואר. הנתונים הכלכליים בסין היו מעורבים. המשך הפיחות במטבע הסיני עלול לערער שוב את המצב בשווקים, כפי שקרה פעמיים בשנה האחרונה.

"ספר הבז'" הסיני, הסקר הרבעוני של המגזר העסקי בסין שמבצעת החברה האמריקאית CBB International, ויש לו רקורד די טוב בזיהוי מוקדם של המגמות במשק הסיני, משקף שברבעון השני חל שיפור בפעילות המגזר העסקי אחרי שני הרבעונים החלשים ביותר בהיסטוריה של הסקר.

 

 

סימן נוסף לשיפור במצבה של הכלכלה הסינית ניתן למצוא בנתוני היצוא לסין, כפי שמדווחים ע"י מדינות המקור. ירידה ביצוא לסין מאוסטרליה, ארה"ב ודרום קוריאה התמתנה בחודשים האחרונים. היצוא מאירופה נותר יחסית יציב.

הממצאים ב"ספר הבז'" הסיני ונתוני היצוא לסין משקפים הקטנת הסיכון להאטה משמעותית בסין בטווח הקצר והבינוני. התפתחות זו חשובה לאור התגברות הסיכונים באירופה.

הכלכלה היפנית ממשיכה להיחלש, אך לקובעי המדיניות אין יכולת לספק תמריצים יעילים

נתוני הייצור התעשייתי ביפן המשיכו להיחלש תוך עלייה במלאים בתעשייה. סקר ה-Tankan הרבעוני היה אומנם יותר טוב מהתחזית בחלק מהפרמטרים, אך ממשיך לשקף בעקביות האטה בפעילות המגזר העסקי ברבעונים האחרונים.

אנו מעריכים שהכלכלה היפנית ובמיוחד המגזר היצרני, ימשיכו להיחלש לאור התחזקות המטבע היפני בשיעור שבין 7%-15% מול כל המטבעות העיקריות בשלושת החודשים האחרונים, כאשר לממשלה ולבנק המרכזי כמעט ואין יכולת אמיתית לספק תמריצים יעילים לכלכלה.

 

 

שווקים.

מרבית המדדים המובילים לרמת הלחץ במערכת הפיננסית מחקו אפקט הברקזיט

בסקירה הקודמת כתבנו שברקזיט זה לא המשבר של 2008. לפי התוצאות בשווקים בשבוע האחרון, המשבר של שנת 2008 צריך להיעלב מעצם ההשוואה. חלק גדול מהסימנים שהותיר משאל העם בבריטניה בשווקים הפיננסיים כמעט נעלמו וזאת תוך שבוע בלבד מאז האירוע.

 

  • המשבר לא התפתח בחוליה החלשה והרגישה של תפקוד השוק הבין בנקאי. הריבית בשוק הבין בנקאי באירופה ובבריטניה ירדה אפילו מתחת לזו שהייתה ערב משאל העם.
  • פרמיית הסיכון CDS של הבנקים האירופאים ירדה בחזרה לרמות שהיו לפני הברקזיט. גם במרווחי האג"ח של הבנקים נרשמה ירידה.
  • בשוק האג"ח הממשלתיות נעלם החשש לפגיעה באג"ח מדינות דרום אירופה. מרווחי האג"ח הספרדי והאיטלקי מעל גרמניה ירדו לרמות אפילו נמוכות יותר מאשר לפני משאל העם.
  • שוק המניות האנגלי והשווקים המתעוררים יצאו מורווחים מאירוע הברקזיט. לעומת זאת, שוק המניות האירופאי והיפני גם אחרי התיקונים בשבוע שעבר רשמו ירידות יחסית חדות כתוצאה מהאירוע.

המשבר לא התפתח כפי שחששו בגלל צעדי התערבות ובגלל הערכות לנזק כלכלי מוגבל

מדוע המשבר שלפני שבוע זכה לכותרות דרמטיות נגמר כל כך מהר (לפחות כך זה נראה כעת) מבחינת השווקים הפיננסיים?  אפשר להעלות מספר סיבות:

  1. הצעדים הנמרצים והתארגנות מראש של הבנקים המרכזיים והממשלות כגון הזרמת נזילות למערכת הבנקאית ע"י הבנק המרכזי הבריטי, דיבורים על שינוי כללי הרכישות ע"י ה-ECB שיוביל להגדלת המלאי הזמין של האג"ח הנרכשות  ועוד צעדים והכרזות אחרים.
  2. הבנה של השווקים שלא מדובר במשבר פיננסי, אלא פוליטי לו יש לו"ז ארוך שמאפשר מזעור נזקים לטווח הקצר. קיימת אף סבירות קטנה שכל המהלך של ברקזיט יתבטל בשלב מאוחר יותר.
  3. הנזק הכלכלי מהאירוע, כפי שמוערך ע"י גורמים שונים אינו גבוה כל כך. לדוגמה ה-ECB מעריך שתהיה פגיעה של 0.5% בשלוש שנים בתוצר המשק האירופאי. רק לצורך ההשוואה להשפעת המשבר באירופה נציין שהתוצר באירופה היה נמוך בשנים  2012-2014 בכ-5% לעומת התחזית של קרן המטבע הבינלאומית בספטמבר 2011. אם הבנק המרכזי צודק לא מדובר באירוע גדול.  
  4. הנתונים הכלכליים שהתפרסמו בחודשים האחרונים באירופה, סין, בחלק מהמדינות המתפתחות וגם בארה"ב הצביעו על שיפור בפעילות ועשויים לרכך את השפעת הברזיט. כתבנו על כך לפני שבועיים.
  5. יתכן שהשווקים פשוט לא מעריכים את הסיכונים נכון ומונעים ע"י הכוחות הספקולטיביים בתמיכת הריבית האפסית ללא קשר לנסיבות הכלכליות. להשלכות האפשריות של האירוע צפויה להיות השפעה ממושכת של השווקים.

ההערכות לעלייה הריבית בארה"ב כמעט נמחקו, אך יש גם הסיכונים להערכה זו

תשואות האג"ח הממשלתיות נחתכו בחדות והמשיכו לרדת למרות התיקון בשווקים. התפתחות זו משקפת הערכה לכך שהריבית בארה"ב לא תעלה זמן  רב. לפי החוזים על הריבית, היא אמורה להישאר במקום לפחות שנה. יש לציין שלמרות הירידה בהסתברות לעליית הריבית, הדולר האמריקאי עלה מול סל המטבעות העיקריים (DXY).

 

אכן, הגישה הזהירה של ה-FED צפויה לבוא לידי ביטוי בהסרת האופציה לעליית הריבית למספר חודשים בהמתנה להסרת אי הוודאות לגבי ההשפעה הכלכלית של הברקזיט. כפי שרשמנו בסקירה הקודמת, טווח התנודה האפשרי של תשואת האג"ח האמריקאיות ירד כלפי מטה ומצדיק רמת תשואות נמוכות יותר. חידוש ירידות בשוק המניות עשוי לגרום לכך.

יחד עם זאת, יש לזכור שקיים סיכוי לא מבוטל להתפתחות אחרת בהשפעת הגורמים הבאים:

  • האינדיקאטורים של הצריכה הפרטית השתפרו בארה"ב.
  • אינפלציית השירותים עלתה לשיא מאז המשבר 2008.
  • מחירי הסחורות רשמו עלייה לאחרונה.
  • רכיבי המחירים במדדי מנהלי הרכש במגזר התעשייה והשירותים רשמו עלייה משמעותית לאחרונה.
  • אנו מעריכים שהחולשה בגיוסי העובדים במשק האמריקאי שנרשמה לאחרונה יכולה להיות קשורה להגעה לתעסוקה מלאה ועשויה לזרז עליות השכר.
  • תיקון מהיר בשווקים הפיננסיים אחרי אירוע הברקזיט בסיוע מאסיבי של הבנקים המרכזיים מעלה חשש לניפוח בועות פיננסיות ועשוי לגרום ל-FED למזור לתוואי עליית הריבית.

 

 פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי – 2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ברוקראז' בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
03-07-2016 זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה