21 יוני 2020
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

כלכלה ובריאות הולכים יחד

אלכס זבז'ינסקי
21 יוני 2020
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

לסקירה המלאה, הכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים 

  • ההתאוששות במשק נמשכת, אך מופיעים סימנים שהקצב הואט.

  • בישראל נרשמה עלייה חדה בחריגות אשראי בבנקים. מצבו של האשראי הצרכני עלול להכביד במיוחד על התאוששות המשק מהמשבר.

  • עלה הסיכוי להגדלת התערבות של בנק ישראל בשוק האג"ח, כולל הקונצרני ו/או להורדת ריבית לאפס.

  • המכירות הקמעונאיות בארה"ב עלו בחודש מאי בקצב גבוה מהצפוי, אך ללא שיפור במצב בתחום הבריאותי, הצריכה והתעסוקה יתקשו להתאושש באופן ניכר.

  • הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם נקטו בשורה נוספת של צעדים משמעותיים של הרחבה מוניטארית.

  • הרכישות של הבנקים המרכזיים לא בהכרח מעניקות יתרון לשווקים הפיננסיים באותה המדינה על פני השווקים האחרים.

  • למעט נושא הבריאות, החדשות הכלכליות והפוליטיות בעולם היו יחסית חיוביות בשבוע האחרון, אך המומנטום בשווקים נחלש. מניות הצמיחה שוב עברו להובלה.

 

מאקרו ישראל.

ההתאוששות במשק נמשכת, אך יש סימנים שהקצב מתחיל להאט

  • סך הרכישות בכרטיסי אשראי ירד בשבוע שהסתיים ב-16/6 לעומת השבוע הקודם ב-12.5%.

  • עיקרי הירידה נובעת מהירידה ברכישות המזון ומוצרי חשמל, ביגוד וריהוט. ספק אם הירידה ברכישות המזון היא עדות לבלימת ההתאוששות. גם הרכישות של מוצרי בני קיימא מתמתנות אחרי שהם צמחו בקצב העולה ב-40% על הממוצע בחודשים ינואר-פברואר, כך שגם האטה בקניות שלהם עדיין לא בהכרח מעידה על האטה. לעומת זאת, נמשך גידול בהוצאות על הדלק ותחבורה. ההוצאות על מסעדות, חינוך ופנאי צומחות בקצב מהיר, אך עדיין לא הגיעו לרמות שהיו לפני המשבר.

  • נמשכת ירידה בשיעור האבטלה כפי שמחושב מדי שבוע ע"י לשכת התעסוקה (להבדיל מהנתונים החודשיים שמתפרסמים ע"י הלמ"ס). אולם, קצב הירידה היומי התחיל להתמתן בשבועיים האחרונים.

  • לפי דוח הניידות של גוגל, תנועת האנשים בישראל לעבודה התייצבה ברמה של כ-10% פחות מלפני המגפה ולא ממשיכה לסגור פער. התנועה למקומות בילוי ומסחר ממשיכה להתאושש והיא עדיין נמוכה בכ-20% מהרמה לפני המשבר

שורה תחתונה: המשק ממשיך להתאושש, אך יש סימנים שקצב ההתאוששות מתחיל להאט.

 

האשראי הצרכני עלול להתגלות כבעיה משמעותית בדרך להתאוששות המשק
מהנתונים שפרסם בנק ישראל עולה ששיעור החריגה ממסגרות אשראי בבנקים (עו"ש וחח"ד) עלה בחדות בחודש אפריל לכ-15.5% לעומת ממוצע של כ-9.5% בשנת 2019. לצורך השוואה, בסוף שנת 2008 אחוז החריגה עמד על כ-17%. לעניין זה עולה החשש במיוחד מהגידול החד באשראי הצרכני יותר מסוכן מחוץ לבנקים בשנים האחרונות.

שורה תחתונה: האשראי הפרטי במשק צמח בקצב גבוה בשנים האחרונות, במיוחד האשראי החוץ בנקאי ועלול להתגלות כמכשול משמעותי בדרך להתאוששות המשק.


מאקרו עולם.

יותר הפתעות לטובה בנתונים במשק האמריקאי
הרבה אינדיקאטורים כלכליים בארה"ב הפתיעו לאחרונה לטובה. אולם, האינדיקאטורים לחיזוי הצמיחה בתמ"ג הרבעוני שמתפרסמים ע"י ה-FED ומתבססים על הנתונים הכלכליים השוטפים מגלמים צמיחה שלילית בשיעור של בין 25% ל-45%.
 
בשבוע האחרון בלטו במיוחד בארה"ב המכירות הקמעונאיות שהכו את התחזיות. עלייה במכירות הקמעונאיות בחודש מאי הייתה חזקה הרבה יותר מאשר השיפור במדד הייצור התעשייתי.  אף על פי כן, המכירות היו עדיין נמוכות משמעותית מהרמה לפני המגפה, למרות כספי הסיוע הממשלתי שהעלה את ההכנסה הכוללת של הצרכנים בחודש אפריל בכ-10%.


הצרכן האמריקאי יקבע בסופו של דבר את גורלה של הכלכלה. לכן, המחקר החדשני שהתפרסם בשבוע שעבר בארה"ב, שאת מסקנותיו נציג בסעיף הבא, יכול לסייע בהערכת הסיכויים להתאוששות במשק האמריקאי.


 המגפה והצריכה -  לא מה שחשבנו
במחקר ""How did Covid 19 and stabilization policies affect spending and employment?"  של Harvard University ו-Brown שהתפרסם בשבוע שעבר והתבסס על נתונים בזמן אמת ממקורות שונים, החוקרים הגיעו למסקנות חשובות ולא בהכרח צפויות:

  1. הוצאות הצרכנים העשירים (החמישון העליון לפי רמת ההכנסה) ירדו בזמן המגפה בשיעור גדול יותר מאשר הצרכניים העניים (החמישון התחתון).

  2. אובדן ההכנסות של החמישון העליון בזמן המגפה היה קטן. אובדן ההכנסה של החמישון התחתון קוזז במלואו ע"י הסיוע הממשלתי.

  3. ההוצאות על השירותים שמתקבלים פנים מול פנים (פנאי, בילוי, תיירות וכו') שמשקלם היה 33% מסך ההוצאה הצרכנית לפני המשבר, תפסו 67% מהירידה בסך הצריכה בזמן המגפה. ההוצאות על מוצרי הצריכה השוטפת ומוצרי בני קיימא ירדו בשיעור נמוך הרבה יותר, להבדיל מהמשבר ב-2008 שאז דווקא בהוצאות אלה נרשמה הירידה החזקה ולא בשירותים.

  4. עיקר התרומה לירידה בהוצאות לצריכה של השירותים פנים מול פנים הייתה שייכת לחמישון העליון. לכן, בענפים אלה היה אובדן משרות הכי גבוה. חלק גדול משירותים אלה הם מקומיים. לכן, ככל שאזור המגורים היה עשיר יותר, כך הפגיעה בעסקים באותו אזור הייתה חמורה יותר.

  5. החמישון התחתון ניצל כספי הסיוע לצריכה בשיעור גדול יותר מהחמישון העליון, אך רוב ההוצאה הופנתה לרכישת מוצרי בני קיימא, בפרט באינטרנט. השפעה על התעסוקה של תצרוכת מוצרי בניי קיימא קטנה הרבה יותר מאשר השפעה של צריכת השירותים. לכן, צריכה זו לא כל כך עזרה בסופו של דבר לעסקים שנפגעו יותר מהמשבר.

  6. הוראת השלטונות על פתיחת הסגר משפיעה על הוצאה צרכנית ועל תעסוקה פחות מאשר תפיסת הסיכון הבריאותי ע"י הצרכנים. לכן, ללא ירידה בתחלואה, הצריכה תתקשה להתאושש, במיוחד הצריכה שאמורה להוביל לגידול בתעסוקה.

  7. ההלוואות (PPP) שניתנו לעסקים והיו אמורות להפוך למענק בתנאי שעסק לא יוריד משמעותית מספר העובדים בו, לא גרמו למקבלי ההלוואות להשאיר יותר עובדים מאשר העסקים שלא קיבלו הלוואות. יתכן שעסקים שלקחו הלוואות מראש לא התכוונו לפטר עובדים.

שורה תחתונה: מדינות רבות החליטו להחזיר משקים לפעילות למרות שהמגפה לא נעלמה ואף מתחזקת. הממצאים בשטח מראים שכל עוד הסיכון הבריאות בעיני הצרכנים הנו גבוה, ההתאוששות בכלכלה תתקשה להתרומם, למרות תוכניות סיוע שונות.
 

שווקים.

הבנקים המרכזיים ממשיכים להגדיל תמריצים
הבנקים המרכזיים המשיכו גם בשבוע האחרון לפעול במרץ:

- ה-FED הכריז שהוא מתחיל לרכוש אג"ח קונצרניות באופן פרטני.
- ה-BOJ הגדיל תוכנית התמריצים מ-75 ל-110 טריליון יואן.
- ה-BOE הגדיל תוכנית הרכישות מ-645 ל-745 מיליארד פאונד.
- ה-ECB העניק לבנקים הלוואות בריבית שלילית של מינוס 0.5% במסגרת תוכנית ה-TLTRO בסך של כ-1.3 טריליון אירו. בנסיבות הקיימות  כשהבנקים חוששים להגדיל הלוואות ללקוחות, לכספי TLTRO יש סיכוי טוב להגיע לשווקים, בעיקר לשוק האג"ח.


הרבה חדשות כלכליות חיוביות מתקשות להתגבר על החדשות מהחזית הבריאותית
מומנטום עליות בשווקים נמשך אך נחלש, למרות זרם החדשות החיוביות שהיו אמורות לתת תמיכה משמעותית:

  • כפי שפירטנו לעיל, הבנקים המרכזיים הכריזו בשבוע שעבר על שורה של צעדים משמעותיים.

  • התפרסמו לא מעט ידיעות על התקדמות בניסויים של החיסון נגד הקורונה.

  • הסינים הודיעו על רצונם להגדיל רכישות של התוצרת האמריקאית.

  • הופיעו דיווחים שהממשל בארה"ב מקדם תוכנית השקעה בתשתיות בסך של כטריליון דולר.

  • באירופה התחילו דיונים על תוכנית פיסקאלית משותפת בסך של 750 מיליארד אירו.

  • האיחוד האירופאי ובריטניה התקדמו במגעים להגעה להסכם.

אולם, על רקע המשך עלייה במספר הנדבקים בחלק מהמדינות בארה"ב ובמדינות רבות בעולם השווקים היו תנודתיים והתקשו לשמור על המומנטום החיובי.


האם רכישות הבנקים המרכזיים משפיעים על השווקים?
נקודה מעניינת עולה מהבדיקה של ביצועי שוקי המניות במדינות בהן הבנקים המרכזיים מבצעים רכישות אג"ח בשווקים לעומת אלו בהן אין רכישות כאלה.

שוקי המניות במדינות ללא מעורבות הבנקים המרכזיים בשווקים השיגו בממוצע תשואה גבוהה יותר מאשר המדינות בהן הבנקים המרכזיים רוכשים אג"ח ונכסים אחרים (מסומנות בירוק בגרף למטה). כמובן שיש גורמים נוספים שהשפיעו על ביצועי השווקים, אך לכל הפחות ניתן להגיד שהרכישות של בנק מרכזי לא העניקו יתרון לשוק המניות באותה המדינה.

ההשפעה על האג"ח הממשלתיות הייתה ניכרת יותר, אך לא משמעותית. במדינות בהן הבנק המרכזי מעורב בשוק האג"ח ירדה מתחילת השנה תשואת האג"ח הממשלתית ל-10 שנים בממוצע בכ-0.5%. במדינות בהן אין רכישות בנקים מרכזיים הירידה הייתה בשיעור של כ-0.35% וזאת למרות שהריבית במדינות ללא הרכישות ירדה מתחילת השנה ב-0.15% יותר בממוצע מאשר במדינות בהן הבנק המרכזי רכש אג"ח.

שורה תחתונה: לרכישות הבנקים המרכזיים, במיוחד הגדולים, יש בוודאי השפעה על כלל השווקים בעולם, אך היא לא מעניקה יתרון בולט לשוק המקומי.


הסיכונים עולים ובנק ישראל מוכן לפעול
מסדרת הראיונות וההרצאות שנתן נגיד בנק ישראל והבכירים האחרים בבנק בשבוע שעבר ניתן ללמוד מספר דברים:

  • בנק ישראל מוכן להגדיל רכישות אג"ח ממשלתיות אם יידרש.

  • המטרה העיקרית של הרכישות להבטיח תנאים נוחים לממשלה כדי לתת מענה ע"י המדיניות הפיסקאלית למשבר.

  • אם יידרש, בנק ישראל יהיה מוכן לקנות אג"ח קורנצניות.

  • ריבית שלילית לא אופציה עדיפה.

  • הענקת קו אשראי במט"ח למשקיעים מוסדיים בחודש מרץ היה צעד חריג ולא בטוח שיחזור על עצמו גם אם הנסיבות יהיו דומות.

בנסיבות שנוצרו עלה הסיכוי לנקיטת פעולה נוספת ע"י בנק ישראל בגלל הגורמים הבאים:

  • הרעה במצב הבריאותי בישראל בשבועות האחרונים.

  • האינפלציה ירדה לרמה של מינוס 1.6%, הנמוכה ביותר מאז 2004. שיקול האינפלציה אינו מרכזי בנסיבות הקיימות בשביל הבנק, אך הוא יכול להוסיף משקל להחלטה.

  • השקל חזר כמעט לשיא מול סל המטבעות.

  • לבסוף, כפי שכתבנו קודם, הבנקים המרכזיים בעולם ממשיכים לפעול באגרסיביות ולהגדיל תמריצים במצב די דומה שבו נמצאת ישראל.

  • נציין גם שהשווקים בישראל, המניות והאג"ח הקונצרניות, הציגו בחודש האחרון ביצועים מאוד נחותים ביחס לשווקים בעולם. מרווחי האג"ח הקונצרניות בישראל עלו בצורה יחסית משמעותית, מה שמעלה סיכוי להתערבות של בנק ישראל.


שורה תחתונה: הסיכוי להורדת ריבית ו/או הגדלת התערבות של בנק ישראל בשוק האג"ח עלה.

 

פרטי מכין האנליזה
אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק
בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411
השכלה- כלכלן
תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.
תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.
ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות
2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל
פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה
מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.
מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818
גילוי נאות מטעם מכין האנליזה
למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.
גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")
ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
21.6.2020            זבז'ינסקי אלכס
תאריך פרסום האנליזה